文：任泽平团队

事件：中国9月CPI同比上涨0.4%，前值涨0.6%；PPI同比下降2.8%，前值下降1.8%。

1 政策万箭齐发，物价有望改善

9月物价低迷，核心矛盾仍是需求不足。CPI环比为0，暑期出行旅游旺季结束，服务价格下降；PPI环比-0.6%，同比-2.8%，连续24个月负增长，且本月因大宗商品价格下降、输入性因素导致PPI同比降幅扩大。

短期看，物价有望 改善：

一是，输入性因素使得国内PPI降幅趋于收窄。美联储降息周期开启，虽然美国9月就业改善、通胀反弹，但短时间内不会轻易改变降息决定；重要的是美国软着陆概率增强、提振全球需求，利好大宗商品。

二是，投资有望得到提振。10月8日发改委在新闻发布会提出， “拟在本月底按程序提前下达1000亿元“两重”建设项目清单和1000亿元中央预算内投资计划，并在年内形成实物工作量”，“督促有关地方到10月底完成今年剩余约2900亿的地方政府专项债额度的发行工作，推动形成更多的实物工作量”。

三是，国内926政治局会议定调，重要经济部门密集召开新闻发布会，公布一揽子增量政策，“宣示效应”明显，拉开大规模刺激经济的序幕，提振市场信心，对修复资产负债表具有重要意义，一定程度拉动物价。

财政货币政策协同，修复资产负债表：资产端提振股市、稳定房市；负债端加力支持化债，加强基层“三保”和重点领域保障，防止陷入“债务-通缩循环”，利于提升整体消费能力。（详见《拉开大规模经济刺激计划的序幕》《力度空前——政治局会议传递八大重磅信号》《规模较大——财政政策传递六大积极信号》）

当前需求不足矛盾依旧突出，后续还需要政策的落实，重点关注10月-11月可能的人大常委会，以及海外美国大选和美联储降息节奏等。

随着大规模经济刺激政策推出，期待中国经济触底复苏，房地产止跌回稳，股市繁荣发展，全球资金流入人民币资产，一鼓作气，士气大振。

2 9月物价数据呈现以下特点：

1）CPI和核心CPI均下滑，需求不足是主因。CPI同比为0.4%，较上月下降0.2个百分点；环比为0，较上月下滑0.4个百分点。核心CPI环比为-0.1%；同比0.1%，较上月下滑0.2个百分点。

2）食品价格涨幅放缓。9月食品项环比0.8%，较上月下降2.6个百分点；食品项同比3.3%，较上月增加0.5个百分点。鲜菜、猪肉、蛋类、鲜果价格环比为4.3%、0.4%、2.1%、2.1%，较上月下降13.8、6.9、0.7、1.7个百分点。

3）非食品价格环比连续两月负增长，国际原油价格下降和出行需求下滑是主因；耐用品价格持续下跌；租赁房租价格趋势向下。9月，非食品环比-0.2%，降幅收窄0.1个百分点；同比由0.2%降为-0.2%。 飞机票、宾馆住宿和旅游价格分别下降14.8%、7.4%和6.3%；租赁房租价格同比为-0.1%。

4）“猪周期”或已进入震荡区间。9月猪价同比16.2%，较上月上升0.1个百分点；环比0.4%，较上月回落6.9个百分点。截至2024年10月12日，平均猪肉批发价格为25.06元/千克，较8月28日的27.68元/千克已下行10.5%。产能存量接近平衡点后呈震荡形势，难以向下突破正常保有量。

5）PPI持续负增长，主因工业品需求不足和大宗商品价格下降；原油、钢铁、煤炭、有色金属等产业链价格普遍下降，消费品制造业价格下降。9月PPI同比下降2.8%，降幅较上月扩大1.0个百分点；环比-0.6%。工业机器人制造价格上涨0.6%；锂离子电池制造价格下降0.3%，新能源车整车制造价格下降0.1%。

虽然9月24日发布会后，大宗商品价格显著上涨，但PPI调查日期是每月5日和20日，因此9月PPI环比并未体现。

3 CPI和核心CPI下降，主因需求不足

9月CPI下降，消费品和服务价格均有下滑，需求不足是主因。CPI同比为0.4%，较上月下降0.2个百分点；环比为0，较上月下滑0.4个百分点。 除食品和能源价格的核心CPI环比连续两月负增长、为-0.1%；同比0.1%，较上月下滑0.2个百分点。在9月CPI的同比变动中，翘尾影响约为-0.5，新涨价因素约为0.9。

食品价格涨幅放缓。高温多雨天气下、蔬菜价格在上月高位基础上再度上涨。9月食品项环比0.8%，较上月下降2.6个百分点；食品项同比3.3%，较上月增加0.5个百分点。鲜菜、猪肉、蛋类、鲜果价格环比为4.3%、0.4%、2.1%、2.1%，较上月下降13.8、6.9、0.7、1.7个百分点。

非食品价格连续两月环比负增长，国际原油价格下降和出行需求下滑是主因；耐用品价格持续下跌。9月，非食品环比-0.2%，降幅收窄0.1个百分点；非食品项同比由0.2%降为-0.2%。

七大类中，衣着价格上涨、居住、交通通信、教育文化和娱乐价格下降。衣着价格环比为由-0.2%升为0.8%，主因秋装换季上新；居住、交通通信、教育文化和娱乐环比分别下降0.1%、1.3%、0.3%，较上月下降0.1、0.2和0.2个百分点；生活用品及服务、其他用品和服务环比为0。

从细分项看， 1 ）开学季，出行娱乐需求下降推动服务价格下降。服务价格环比-0.3%，较上月下降0.2个百分点；飞机票、宾馆住宿和旅游价格分别下降14.8%、7.4%和6.3%。 2）油价下跌导致交通工具用燃料价格下降。9月，交通工具用燃料价格环比为-2.8%，降幅较上月收窄0.1个百分点。 3 ）耐用消费品价格持续下跌。家用器具、交通工具和通信工具环比分别为-0.2%、-0.1%、-0.6%，较上月增加0.5、0.2和0.2个百分点。 4）地产影响下房租价格持续下滑。9月租赁房租价格同比为-0.1%。

4 猪周期：或已进入震荡区间

9月猪价同比基本持平，环比涨幅收窄。9月猪价同比16.2%，较上月上升0.1个百分点；环比0.4%，较上月回落6.9个百分点。截至2024年10月12日，平均猪肉批发价格为25.06元/千克，较8月28日的27.68元/千克已下行10.5%。

我们判断，“猪周期”或已进入震荡区间。

一是，产能在去化13个月后力度已连续减弱五个月。根据历史规律，产能连续去化10个月左右就会传导到猪价。能繁母猪存栏同比反映生猪产能，2023年3月，能繁母猪同比2.9%，2024年3月能繁母猪存栏同比-7.3%，8月能繁母猪存栏同比-4.8%。

二是，产能存量接近平衡点后呈震荡形势，难以向下突破正常保有量。当前能繁母猪存栏4036万头，正常保有量为3900万头，仍略超正常保有量。当前去化速度已经减弱，预计后在平衡点附近震荡或缓慢下行。

从历史猪周期看，2014年和2018年开始的两轮猪周期都是经历了2-3个季度的快速产能下降才开启价格大幅上行。其中能繁母猪产能的同比降幅连续多个月维持在-20%以上，产能快速去化，也给猪价上行创造了空间。

三是养殖利润下行。2024年8月16日，养殖利润达到最高682元/头；10月11日，养殖利润已来到306元/头。

行业集中度提升，新的猪周期价格波动或小于传统猪周期。众多小规模养殖场在2018年的猪瘟中出局，加快行业集中度提升进程。2018年非洲猪瘟后，13家上市公司出栏量占全国比重提升约一倍至2021年的14.3%；500头以上规模场出栏占比从2011年的36.6%提升至2022年的65%。行业集中度的提升或将带来规模经济效应，大型养殖机构产能持续提升，非理性“追涨杀跌”行为减少。

5 PPI持续负增长，主因工业品需求不足和大宗商品价格下降

PPI同比和环比均下降，主因工业品需求不足和大宗商品价格下降。虽然924发布会后，大宗商品价格显著上升，但PPI调查日期是每月5日和20日，因此9月PPI环比并未体现。9月PPI同比下降2.8%，降幅较上月扩大1.0个百分点；PPI环比为-0.6%，降幅较上月收窄0.1个百分点。在9月PPI同比变动中，翘尾影响约为-0.5个百分点，今年价格变动的新影响约为-2.3个百分点。

从工业生产者出厂价格看，除衣着外，生产资料和生活资料价格环比均负增长。9月，生产资料价格和生活资料价格环比分别下降0.8%和0.1%，较上月变动0.2和-0.1个百分点。

采掘业、原材料和加工工业环比分别为-1.6%、-1.2%、-0.6%，分别较上月变动0、0和0.3个百分点；衣着类价格环比0.2%，较上月增加0.3个百分点；食品、一般日用品和耐用消费品价格环比均为-0.2%，均较上月下滑0.2个百分点。

从行业看，石油、钢铁、煤炭、有色金属等产业链价格普遍下降，消费品制造业价格下降，高技术行业价格涨跌分化。

1）石油、钢铁、煤炭、有色金属等产业链价格整体下降。9月，石油和天然气开采业，石油、煤炭及其他燃料加工业，橡胶和塑料制品，非金属矿物制品，化学原料及化学制品制造，化学纤维制造环比分别下降3.2%、3.7%、0.2%、0.8%、1.0%、1.7%，较上月变动1.1、-1.7、0.1、-0.1、-0.1、-1.5个百分点。

有色金属价格上升推动有色金属矿采价格上升。9月，有色金属矿采选业环比为0.6%，较上月增加0.5个百分点。

煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选、黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工和金属制品环比分别下降1.3%、4.2%、3.3%、0.4%、0.6%，较上月变动-0.1、-2.2、1.1、1.9和0个百分点。

2）消费品制造业价格持续下降。农副食品加工业，食品制造，酒、饮料和精制茶制造业环比分别下降0.3%、0.2%和0.4%，分别较上月下降0.2、0.1和0.4个百分点。

3）高技术行业价格涨跌分化。电力电子元器件制造价格上涨1.8%，工业机器人制造价格上涨0.6%；锂离子电池制造价格下降0.3%，新能源车整车制造价格下降0.1%，计算机、通信和其他电子设备制造业和汽车制造业环比均下降0.2%。

购进价格下跌。9月，燃料动力、黑色金属材料、有色金属材料、化工原料、木材纸浆、建筑材料、农副产品类、纺织原料类环比分别下降1.4%、2.4%、0.6%、1.1%、0.4%、0.8%、0.4%、0.5%，较上月变动-0.9、-0.5、1.1、-0.3、-0.1、-0.3、-1.1、-0.2个百分点。

6 正心正念，坚持做长期正确的事，上天会眷顾我们的

近期观点：8月16日明确提出“是该启动新一轮经济刺激了”，9月18日判断“当前是推出大规模经济刺激、提振市场信心的关键时间窗口”，9月24日央行召开发布会，牛市启动，当天发布“拉开大规模经济刺激计划的序幕”。在市场最低谷发声，打气，预判。

此前建言的政策，比如降息、大规模地方化债、降低存量房贷利率、房地产放松限购、住房银行收储、消费补贴、提振资本市场、清理紧缩性政策和非税收入等，得到验证。参考9月18日《关于客观认识当前经济形势、提振市场信心的思考》:“随着房地产泡沫明显去化、金融杠杆大幅下降、美联储开启降息周期拐点等，为财政货币政策的调整提供了有利条件，当前是推出大规模经济刺激、提振市场信心措施的关键时间窗口。”

专注于宏观研究20多年，十多年实战投资。十年前，2014年预判“5000点不是梦”，也经历了舆论压力，但是2015年当市场即将到达5000点的时候，我提醒“海拔已高，风大慢走”。十年后，这一次虽然大方向看对，也再次经历了舆论压力。不过没关系，和而不同，市场有不同看法很正常，理性讨论，有容乃大。

除了提升专业认知，永远不能忘了赤子之心。热爱国家，热爱这片土地，在力所能及的范围内做些对社会进步有用的事。没有人可以靠做空自己的祖国致富。正心正念，坚持做长期正确的事，上天会眷顾我们的。

最后，希望随着大规模利好政策推出，中国经济繁荣发展，股市长牛慢牛。宏观上是数据，微观上是多少家庭的悲欢离合。尤其前段时间到地方和企业调研，触动很大，前段时间大家太难了，太需要振奋人心，一扫阴霾，希望中国经济越来越好！加油！