绝境是创新的唯一土壤。

2025年9月8日，海澜之家发布公告，称“启动境外发行H股并在香港联交所上市”。

这个曾靠“男人的衣柜”口号响彻街头的男装巨头，已经从巅峰跌落：此刻正背着102.55亿元的库存大山——据2025年中报数据，这些货品需要近一年（323天）才能卖完，同时2025年上半年海澜之家系列门店净关店110家，两年累计关店近300家，系列门店总数降至5723家。

一边是百亿库存的沉重包袱，一边是赴港募资的急切动作，海澜之家的这场“远征”，究竟是破解增长困局的破局之举，还是资金链承压下的无奈赌博？

01

从“衣柜之王”到库存之困

在很多70后、80后的记忆里，海澜之家曾是男装消费的“最优解”。广告循环播放，“一年逛两次海澜之家”的slogan深入人心，门店从一二线城市商场蔓延到三四线城镇街头，巅峰时全国门店数量突破6800家，2016年市值更是飙升至451亿元，稳坐国内服装界“一哥”宝座。

那时的海澜之家，靠一组漂亮的数据定义行业标杆。2021年营收突破201.88亿元，归母净利润达24.91亿元，较2020年分别增长12.4%和39.6%，增速远超同期男装行业平均水平。加盟商趋之若鹜，甚至出现“一店难求”的盛况——毕竟在组货模式下，加盟商无需承担库存风险，只需负责门店运营，短短几年就能回本的案例不在少数。

但盛极而衰的转折来得猝不及防。2022年营收首次出现下滑，降至185.62亿元，2024年虽回升至209.57亿元，却未能突破2021年的峰值，2025年上半年115.66亿元的营收增速也显乏力。更刺眼的是利润波动：2023年净利润达29.52亿元的短暂反弹后，2024年又回落至21.59亿元，盈利能力的稳定性已然丧失。

真正压垮增长的，是日益膨胀的库存“堰塞湖”。2020年，海澜之家库存金额尚为87.9亿元，2022年突破90亿元，2024年飙升至101.3亿元，2025年6月更是达到102.55亿元，创历史新高。323天的库存周转天数意味着什么？相当于把102亿资金“冻”在仓库里，按年化4%的资金成本计算，仅财务费用就高达4.1亿元，几乎吞噬了五分之一的净利润。

库存高企的直接后果，是门店的“雪崩式”关闭。2023年全年关店186家，2024年关店92家，2025年上半年一口气关了110家海澜之家系列门店。消费者的离弃更让品牌陷入“恶性循环”。在黑猫投诉平台，关于海澜之家的投诉达3716条，“衣服褪色”“起球”“羽绒服充绒量不足”成为高频词汇。

02

组货模式：从“王牌利器”到“转型枷锁”

海澜之家的兴衰，始终绕不开其赖以发家的“组货模式”。这个曾被奉为“轻资产神话”的商业模式，早年是推动其快速扩张的引擎，如今却成了禁锢其发展的最大枷锁。

所谓组货模式，本质是“设计外包、生产外包、库存外包”的三重轻资产运作：海澜之家自身不设设计团队，由供应商提供现成货品方案；生产全部交由代工厂完成，无需投入厂房设备；与供应商约定“滞销商品可退货”，加盟商只需承担门店租金、人力成本，卖不掉的货品可退回总部，再由总部退回供应商或剪标折价处理。

这套模式在2010年代的市场环境下堪称“降维打击”。对海澜之家而言，无需承担设计失误、生产过剩的风险，只需聚焦品牌营销与渠道扩张，开店成本极低——单店投资仅需80万—150万元，远低于同类品牌的300万元以上。对供应商而言，借助海澜之家的渠道快速出货，即便有退货风险，也能通过规模生产摊薄成本。对加盟商而言，“低风险、快回本”的诱惑难以抗拒，2010—2016年，海澜之家年均新增门店超800家，相当于每天新开2家店。

彼时的组货模式还形成了独特的“规模效应闭环”：门店越多，销量越大，对供应商的议价能力越强，能拿到更低的采购价；更低的采购价支撑了“高性价比”定位，进一步吸引消费者；销量增长又反推加盟商扩张，形成良性循环。2016年，海澜之家供应商数量达1000余家，覆盖从面料到成衣的全链条，组货模式的威力发挥到极致。

正所谓，“成也萧何，败也萧何。”随着消费市场从“增量竞争”转向“存量博弈”，组货模式的先天缺陷逐渐暴露。供应商的核心诉求是“降低退货风险”，而非“打造爆款”。在“滞销可退”的条款下，供应商不敢尝试新潮设计，只敢生产最保守、最大众的基础款——翻领衬衫、纯色夹克、直筒西裤常年占据货架，面料以化纤、普通棉为主，与年轻人追捧的“国潮设计”“功能性面料”完全脱节。

”这种“劣币驱逐良币”的效应，让海澜之家的货品逐渐丧失竞争力，在ZARA、UR等快时尚品牌和李宁、安踏等运动品牌的夹击下，年轻客群持续流失。同时，为控制成本、应对退货压力，部分供应商开始在原材料和工艺上“偷工减料”。质量问题不仅得罪消费者，更恶化了供应链关系。优质供应商不愿“自砸招牌”，逐渐退出合作，取而代之的是中小作坊式供应商，进一步拉低产品品质。

滞销货品的处理方式，更是彻底打乱了海澜之家的价格体系。正价店卖不动的衣服，最终流向剪标店、线上折扣平台和京东奥莱店，价格差距可达3-5倍——同款衬衫在正价店卖299元，剪标店仅售99元，京东奥莱甚至低至79元。这种“价格歧视”严重伤害了正价消费者的信任。更致命的是，价格混乱让加盟商陷入两难：不打折卖不动，打折又压缩利润，部分加盟商干脆私自降价，进一步加剧价格体系的崩溃。

03

品牌矩阵真能“多子多福”吗？

海澜之家并非坐以待毙。早在2018年，海澜之家就意识到组货模式的局限，启动“多品牌战略”，试图通过覆盖不同细分市场找到新增长曲线。如今七年过去，品牌矩阵从最初的2个扩张到10余个，却依然未能摆脱对主品牌的依赖。

海澜之家的品牌矩阵堪称“大杂烩”，覆盖男装、女装、婴童、家居等多个领域：核心品牌“海澜之家（HLA）”主打商务休闲男装，客群以35-50岁男性为主；高端女装品牌“OVV”定位25-40岁女性，主打“轻奢品质”；潮流品牌“黑鲸（HLAJEANS）”瞄准18-25岁年轻人，宣称“打造街头时尚”；婴童品牌“英氏（YeeHoO）”聚焦0-6岁儿童，主打“高端母婴”；生活方式品牌“海澜优选”涵盖家居用品、文具、服饰等，号称“一站式生活解决方案”；此外还有职业装定制“海澜团购”、阿迪达斯FCC系列中国代理、京东奥莱折扣店等业务。

表面看，这种布局“全面覆盖”，实则暴露了战略的盲目性。高端女装与婴童装分属完全不同的赛道，需要截然不同的供应链、设计和渠道能力，海澜之家缺乏相关基因，只能依赖收购或代理——2019年以10.4亿元收购英氏，2023年拿下阿迪达斯FCC代理，投入巨大却收效甚微。

2025年上半年的数据显示，海澜之家“其他品牌营收同比增长65.56%”，看似成绩亮眼，但拆解后不难发现“水分”：其一，增速高源于基数低，15亿元的营收仅占总营收的13%；其二，增长主要来自阿迪达斯FCC代理业务，自有品牌增长不足20%；其三，部分品牌处于亏损状态，OVV门店年均亏损达80万元，黑鲸的门店数量从巅峰时的200家缩减至87家。

主品牌的“独撑大局”更凸显转型失败。2025年上半年，海澜之家系列实现主营业务收入83.95亿元，占比高达72.6%，较2021年的70.1%不降反升。这意味着，七年多的多品牌布局，不仅没有分担主品牌压力，反而因资源分散拖累了主品牌的升级——2025年海澜之家主品牌研发投入仅占营收的1.2%。

最受争议的是海澜之家与京东合作的“京东奥莱”业务。为消化库存，双方在2024年推出“大牌低价”策略，线下开设京东奥莱折扣店，截至2025年6月已开设20余家，线上同步直播带货。此举短期内确实带动了库存周转（2025年上半年周转天数较2024年减少12天），但代价是进一步损害品牌形象。

阿迪达斯FCC代理业务同样暗藏风险。FCC系列并非阿迪达斯核心产品线，主要面向下沉市场，与海澜之家的渠道重叠度高。2025年上半年，该业务虽贡献部分营收，但毛利率仅18%，远低于主品牌的42%，且需向阿迪达斯支付高额代理费，实际利润微薄。

04

赴港上市：募资救急还是战略突围？

在库存压顶、转型乏力的背景下，海澜之家选择赴港上市，被外界解读为“最后的救命稻草”。但从公告内容与行业现状来看，这场募资更像是“救急”而非“突围”，潜藏着多重不确定性。

海澜之家在公告中宣称，赴港上市是为“深化全球化战略布局，加快海外业务发展，提升国际化品牌形象”。但数据显示，其海外业务堪称“杯水车薪”：2025年上半年海外收入2亿元，占总营收的1.8%，门店主要集中在东南亚和中东的低端市场，单店营收不足国内门店的三分之一。

业内普遍认为，募资的真实用途是“消化库存+缓解资金压力”。按102.55亿元库存计算，若要通过促销快速清库存，至少需要投入20亿元用于补贴折扣；同时，加盟商的保证金退还、供应商货款支付等都需要资金，赴港上市募集的资金将主要用于“填窟窿”。

并非所有服装企业赴港上市都能成功。2023年，国产女装品牌“拉夏贝尔”赴港上市失败，核心原因是“库存高企+盈利不稳定”，与如今的海澜之家高度相似。2024年，婴童品牌“安奈儿”赴港上市募资仅8亿元，远低于预期的20亿元，股价上市首日破发，原因是“品牌力不足+增长乏力”。

海澜之家面临的挑战更严峻：其一，港股对“传统制造业”估值偏低，安踏、李宁等品牌能获得高估值，靠的是“运动赛道+品牌力”，而海澜之家的“传统男装”标签缺乏想象力；其二，百亿库存、关店潮等负面因素会影响投资者信心，估值可能被进一步压低；其三，海外业务的不确定性让“全球化故事”难以说服机构投资者。

资本市场从不缺“讲故事”的企业，但缺“做实事”的品牌。李宁靠“国潮转型”重获新生，波司登靠“研发升级”走向全球，这些案例都证明：服装行业的核心竞争力永远是“产品+品牌”，而非“模式+渠道”。

罗马不是一天建成的，库存也不是一天形成的。“男人的衣柜”能否变回“年轻人也爱逛的衣柜”？赴港上市能否成为转型的起点而非终点？

关键要看，海澜之家是否有勇气对过去的成功模式说“不”，是否有决心在设计、供应链、品牌上重新扎根。