本报（chinatimes.net.cn）记者张玫 北京报道

2025年12月29日，国际白银价格上演“蹦极跳”，早盘一度上涨5.3%，冲高逼近84美元后回落。然而在国际白银尚未回落之时，国内跟踪白银期货的公募基金产品国投白银LOF（代码：161226）于10:30复牌后却迅速跌停。这种看似矛盾的走势让许多投资者感到困惑：“白银在涨，为何基金在跌？”

事实上，其核心原因在于基金过高的场内溢价正在快速收缩。有市场人士指出，在溢价背景下，“二级市场中想获利了结的人太多，就会出现场内基金的跌停”。其背后是前期非理性炒作后的价值回归。

何为白银LOF套利

首先要明确两个价格，一是基金净值（实际价值）。它是由基金持有的一篮子白银期货合约的市场价值决定，基本跟随国际白银价格波动。白银涨，基金净值也会涨。

二是基金的二级市场交易价格（场内交易价格）。它像股票一样，在证券交易所里由投资者之间买卖决定，受供求关系、市场情绪、资金炒作影响，可以与净值严重偏离。

那么，远超正常水平的高溢价是如何产生的？这要从LOF基金的套利机制说起。

白银LOF套利的核心逻辑是赚取“差价”，即利用白银LOF基金场内交易价格与其资产净值之间的偏差进行低买高卖。这类基金允许投资者既可通过基金公司按净值申购赎回，也可在证券交易所以实时交易价格买卖，这种双重机制为套利提供了可能。

打个比方，就像果园的苹果批发价（净值）和菜市场苹果的零售价（交易价）不同。若菜市场苹果被炒到8元/斤，而果园批发价仍是5元/斤，你可以迅速从果园进货，拉到菜市场卖掉赚差价。但要注意的是，去果园进货你可能需要排队（申购延迟），运输有损耗（手续费），且菜市场价格可能在你运到时已跌到6元（市场波动）。

在通常的市场环境下，基金的交易价格与净值会保持基本一致，套利空间很小。但近期白银LOF套利变得异常火爆，主要有两大原因：一是白银市场本身处于大牛市，价格大幅上涨，带动了相关基金净值飙升；二是国内直接挂钩白银期货的公募基金产品稀缺，大量资金集中涌入为数不多的标的，将其二级市场价格推至远高于净值的水平，最高时溢价率曾达到68.19%，这巨大的差价吸引了大量套利资金参与“搬砖”。

2025年12月下旬，国投白银LOF基金的场内溢价率经历了过山车般的剧烈波动。12月24日，其溢价率飙升至68.19%的历史极值。然而泡沫迅速破裂，次日（25日）复牌后基金即跌停，溢价率单日大幅收窄超过22个百分点，降至45.45%。至26日，溢价率继续回落至约30%，市场情绪显著降温。

东方财富网数据显示，截至12月29日收盘，国投白银LOF二级市场报价为2.543元，溢价率为19.4%。

场外申购份额不受波动影响

“场内的价格有很大一部分溢价，就是交易情绪给拉出来的。”一位市场知情人士表示，当市场情绪转向，获利了结的卖盘集中涌现，而该基金场内交易量相对有限，导致卖单无法充分消化，从而连续触发跌停。

有业内人士强调，基金管理人无法控制溢价率，其波动主要由市场情绪决定。为提示风险，相关公司已采取多项措施：当溢价率超过10%时会进行提示，超过20%则实施每日一小时的停牌；同时，通过动态调整场外申购限额，试图平抑场内溢价并警示投资者。“相关公司从12月初就开始持续通过各种渠道提示溢价风险。”该知情人士称。

业内人士称，对于普通投资者而言，在支付宝等场外平台申购的基金份额，其价值仅与基金净值挂钩，不受场内价格暴跌的直接影响。只有在证券账户内买卖的场内份额，才会承受此类因交易价格偏离净值所带来的波动风险。

分析师警示：短期狂热暗藏高风险

对于白银近期的大涨与回调，多位分析师向《华夏时报》记者表达了自己的观点。分析师普遍认为，白银中长期支撑逻辑未变，但短期调整压力集中，风险快速累积，当前第一要务是严格风控。

南华期货贵金属新能源研究组负责人夏莹莹指出短期面临四方面压力：一是白银期权隐含波动率超80%，预示价格风险极高；二是美国232矿产调查结果即将公布，可能引发获利了结；三是部分指数产品可能在1月中旬因调仓而阶段性抛售；四是交易所节前加强风控。白银市场高波动预示价格风险极高，应谨慎追高。

浙商期货高级研究员严梦园认为，2026年银价中枢预计将上移且振幅加剧，需警惕回调风险。核心支撑来自美联储预防式降息预期、白银供需缺口延续及战略囤银需求。

国信期货首席分析师顾冯达分析称，当前行情是全球流动性宽松预期、战略性资源供需紧张与短期资金博弈的多重共振。长期支撑因素存在，但价格短期已显著脱离基本面，投机氛围浓厚，易引发异动行情。他建议采取“持盈防守”策略，避免追涨杀跌。

五矿期货研究中心有色组组长吴坤金强调，在波动显著加大的市场环境下，应理性参与，严格控制仓位，做好风险管控。