来源：财闻工作室

据北交所官网披露，山东悦龙橡塑科技股份有限公司（下称“悦龙科技”）IPO申请将于2025年12月11日上会。保荐机构为中泰证券股份有限公司，保荐人代表为：白仲发、王静。

一面是实控人高比例控股独揽大权、无行业积淀无过往贡献的女婿跨界空降任副总兼董秘，直接斩获零等待期特殊股权激励、核心客户实为“自家人”；另一面是行业承压下营收净利双增、毛利率逼近60%的亮眼业绩。悦龙科技的增长真实性、持续经营能力正遭遇监管与市场的双重拷问。

1、实控人徐锦诚持股73.79%，女婿“跨界空降”任副总、董秘

公司控股股东、实际控制人为徐锦诚，合计控制公司73.79%的股份，其为大专学历、高级经济师，曾任山东省烟台市莱州市平里店镇洼徐村党支部书记，并目前担任公司董事长、总经理。

图片来源：悦龙科技招股书上会稿

徐锦诚的女婿郭旭（1989年生，现年36岁），于2024年3月入职悦龙科技，直接出任副总经理、董事会秘书核心高管职务，其任职资质与激励安排均存在显著特殊性：

图片来源：悦龙科技招股书上会稿

1）履历披露疑似不完整：公开履历首份工作始于2016年9月（时年27岁），与正常本科毕业年龄（22-23岁）存在4-5年时间差。但招股书未披露郭旭在该时间段的任职经历，如是否为就职求学、自由职业，或存在未公开的任职经历，构成信息盲区。

2）任职资质与岗位要求不匹配：入职前仅担任技术员、营销部职员、经理等中基层岗位，无任何高管履职经验，且缺乏橡塑行业背景；董秘岗位需具备证券合规、资本运作等专业能力，副总经理则需具备经营统筹、内部管理等核心经验，郭旭的“跨界空降”与岗位核心要求存在显著适配性缺口，背后或与实控人亲属身份直接相关。

3）股权激励获“特殊照顾”，难撇利益输送嫌疑：郭旭入职后就获得了悦龙科技员工持股平台烟台柏诚3.03%的股份。

而报告期内（2022-2024年及2025年上半年），悦龙科技员工持股平台发生部分合伙人变动，入伙价格低于对应公允价值，对应形成股份支付金额25.40万元、307.54万元、620.14万元和165.25万元，占当期管理费用的比例分别为1.06%、10.59%、14.50%和9.48%。其中2024年度股份支付金额较高，主要系股权激励对象郭旭未设置等待期所导致。

图片来源：悦龙科技一轮问询回复

所谓股权激励的等待期，是指激励对象获授股权后，需满足服务年限、业绩目标等约定条件，度过一段“权利冻结期”，才能享有股权的完整处分权。常规上市公司的限制性股票、股票期权等激励工具，普遍会设置1-4年的等待期。

而郭旭此次获得的激励未设置等待期，意味着他从股权授予之日起，无需等待任何时间，也无需达成额外的服务或业绩要求，即可直接享有该股权的分红、转让等全部核心权益。从会计处理角度，这种无等待期的激励方案，需将对应股份支付费用一次性计入授予当期损益，并归类为非经常性损益。

对于拟IPO企业来说，股权激励的合理性与合规性是监管审核的重点，此类“零等待期”的激励安排，需充分举证该激励是基于对象过往的重大贡献，而非为绑定其未来服务，否则易引发监管层对利益输送、股份支付费用确认合理性的质疑。而郭旭作为“跨界入职的新人”，既无行业积淀，也无过往贡献支撑，却能获得远超常规的特殊激励，叠加与实控人的亲属关系，难撇利益输送嫌疑。

2、核心营收依赖“自家企业”：递表前突击收购，定价波动与商誉减值风险双高

悦龙科技主要从事流体输送柔性管道的研发、生产和销售，产品覆盖海洋工程、陆地油气、工业专用三大系列。

报告期内，有一家境外企业TechfluidU.K.Ltd.（英国泰悦）为悦龙科技贡献了关键营收：其中2022年度、2023年度为第一大客户，营收占比19.63%、15.72%的营收，2024年度位列第三大客户，营收占比8.41%。

而这家重要客户，并非独立第三方，而是由实控人徐锦诚直接控制的企业，注册于英国诺森伯兰郡，核心业务与悦龙科技高度契合。该公司设立初期因资金短缺，曾分别向徐锦诚及另一股东借款20万英镑用于日常运营，相关借款已于2023年9月全部结清。

图片来源：悦龙科技招股书上会稿

为减少关联交易，悦龙科技在递表北交所前（2025年4月），通过子公司香港泰悦收购了徐锦诚持有的TechfluidU.K.Ltd.股权、100%表决权及77.17%分红权，将其纳入合并报表范围。表面上看，此举有效缩减了关联交易规模，但收购定价的公允性仍遭市场质疑，且交易后仍保留少数股权关联，后续渠道整合效果、是否存在商誉减值风险等问题，仍有待时间检验。

值得关注的是，悦龙科技向TechfluidU.K.Ltd.（英国泰悦）销售的同类产品，价格与向其他客户的销售价格差异较大。2024年公司向该关联方销售海洋工程柔性管道的单价达2153.92元/标米，显著高于其他境外客户的1857元；而2022-2023年情况恰好相反，TechfluidU.K.Ltd.的采购价分别比第三方低13.3%和15.7%。

这种价格的逆转，曾引发北交所问询，质疑公司销售定价公允性、是否存在资金体外循环。悦龙科技在问询回复中称，公司产品单价差异主要受产品适用工况、客户需求等多种因素影响，因此单价的可比性较差。

值得警惕的是，海洋工程产品销售具有强周期性，单次采购往往覆盖5年以上需求，若未来该公司渠道开拓不力或与母公司协同不畅，此次收购反而可能成为拖累业绩的“包袱”——标的公司一旦业绩不及预期，将触发大额商誉减值，直接侵蚀上市公司净利润。

3、员工学历+年龄结构“双重失衡”：50岁以上占比超9成

招股书披露，悦龙科技员工结构呈现显著“双重失衡”特征，老龄化与低学历问题尤为突出：

1）年龄结构呈“倒金字塔”：公司50岁以上员工占比高达93.46%，其中41-50岁群体占51.23%、50岁以上群体占42.23%；30-40岁员工占比仅4.09%，30岁以下员工占比低至2.45%。

这种极端老龄化的人员结构，使得公司在青年人才储备、技术传承方面面临显著挑战。尽管公司已手握26项发明专利，但核心技术研发主要依赖少数资深人员，而这批核心骨干未来5-10年将逐步进入退休阶段，技术经验传承面临断档风险，长期竞争力可能受到实质性影响。

2）学历结构偏低，制约技术迭代：公司367名员工中，本科及以上学历仅占比11.44%；专科学历占比22.89%；高中及以下学历占比65.67%，专科及以下学历合计占比高达88.56%。

这一结构直接制约了公司技术迭代的效率——面对智能制造、数字化升级等行业趋势，一线员工对新工艺、新设备的接受度和掌握能力不足，不仅导致生产流程优化缓慢，还增加了设备操作失误率与运维成本。

4、业绩逆势增长背后：高毛利可持续性+关联依赖双重拷问

财务数据显示，2024年悦龙科技交出了一份亮眼答卷：实现营收2.62亿元，同比增长19.62%；净利润8414万元，同比增长38.44%；毛利率更是飙升至59.95%，在制造业整体承压的背景下脱颖而出。

但这份逆势增长的业绩与行业整体趋势形成鲜明反差，引发监管层与市场对其增长合理性的深度关注。

2024年，同行业可比公司普遍面临增长压力：利通科技营收下滑0.32%，中裕科技营收下滑10.16%，派特尔仅微增6.83%，行业平均营收增长率为-1.21%。在行业整体增长乏力的背景下，悦龙科技19.62%的增速缺乏充分的行业环境支撑。

悦龙科技称，该增长得益于中海油订单增加及北美市场突破，但收购前的核心关联方TechfluidU.K.Ltd.采购贡献度有所下降，陆地油气管道业务增长又依赖另一关联方PH的订单，这种“去关联化”与“新关联依赖”并存的模式，其真实市场竞争力仍有待验证。

更深层的隐患在于业绩与行业周期的强绑定。招股书明确披露，公司下游需求与油价高度相关，油气价格波动直接影响下游客户资本开支计划。2025年上半年，公司核心产品API17K海洋管道收入已骤降至227.96万元，且未获得大客户框架协议；当前国际油价已从高位回落，若持续走低，公司高毛利水平恐难维持，业绩增长的可持续性面临严峻考验。

此外，多项潜在风险的传导效应进一步加剧了业绩不确定性：

1）盈利承压风险：油价下跌可能导致中海油等核心客户缩减开支，高毛利产品订单减少，59.95%的高毛利率将面临下行压力；

2）财务流动性风险：境外收入占比达41.23%，叠加汇率波动可能引发坏账计提与汇兑损失，2025年上半年公司应收账款已增至1.11亿元，占流动资产25.35%，回款压力显著凸显；

3）收入确认真实性风险：悦龙科技2024年12月营业收入金额为4286.36万元，占当年四季度收入的比例为60.48%，对此，北交所曾要求其说明原因及合理性，是否存在提前确认收入的情形。

对此，悦龙科技解释称，收入较高的主要原因系客户World Carrier Corporation（下称“WCC”）的大型项目订单交付，确认收入1688.96万元所导致。剔除上述收入后，公司当期收入2597.40万元，占当年总收入的9.71%，与报告期平均水平较为接近。但该笔大额收入集中在年末确认，仍未完全打消市场对其收入确认节奏合理性的质疑。

EBD

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