影石创新的核心产品，全景相机，我不熟悉，但公司财报却不陌生。

开始注意到影石是他家。读了招股书，发现影石财务数据着实好看，所以，有感而发，又写了一篇《》。

2026年4月29号，影石创新同时披露2025年报和2026年一季报，营收增长，利润下滑。

2025年，营业收入97亿，同比上升75%，归母净利润9.3亿，同比下降6.6%。

2026年一季报，营业收入25亿，与去年同期相比上升83%，归母净利润0.85亿，与去年同期相比下降79%。

营收和利润背离，出了什么问题？

我去2025年报中找答案，年报一开始就是董事长刘靖康的致股东心信，核心就是解决投资者的困惑，为何营收高增而利润下滑？

文章写的不错，有兴趣的朋友可以仔细读读，对于理解影石很有帮助，我看下来，刘董事长解释了三个原因：

• 加大研发投入。

• 与巨头竞争。

• 存储成本压力。

下面用我的财务分析方法，七看财务数据，把影石财务数据看一遍。看看这三条，在财务上如何体现。

我的财务分析方法：投入产出双循环，七看八问两分钟。具体写在我的新书《简明财务分析》和《财报真相》中，京东当当微信读书均有，需要签名版加微信raojiaoshou9。

一看盈收

三步，盈收规模，盈利能力，盈利质量。

第一步 盈收规模

2025年，影石营业收入97亿，归母净利润9.3亿，2025年A股上市，这个规模也算有一定规模。

不过我们注意到，最近3年，营收涨了快3倍，而利润一直原地踏步。

根据2026年5月12日iFinD分析师一致预期，2028年，预计营业收入319亿，归母净利润22亿。证券分析师从来都是乐观的，即使乐观如证券分析师，预计影石营收继续高增，但对利润增长就不那么乐观。

第二步 盈利能力

ToC商业模式，盈利能力主要看毛利率、毛销差（毛利率-销售费用率）和净利润率，归母净利润与扣非净利润差别不大时，看归母净利润即可。

影石毛利率，2023年最高达到56%，2025年下降到46%，2026年1季度45%。

影石毛销差（毛利率-销售费用率），2023年最高，41%，2025年下降到28%，2026年1季度27%。

这就是刘董所说，与巨头的竞争，也就是与大疆的全面竞争。无人机全球霸主大疆体量远超影石，双方全面进入对方优势领域开展竞争。竞争的直接结果，价格下降，毛利率下降，加大营销力度，销售费用增加，毛销差降低。同时，2025年至今，存储芯片价格上涨带来营业成本上升，也会带来毛利率的降低。

毛销差的降低，是归母净利润率下降的主要原因之一，归母净利润率，2023年最高达到22.83%，2025年降到9.54%。根据2026年5月12日iFinD分析师一致预期，2028年将降到7%。

第三步 盈利质量

盈利质量我们看两个指标，自由现金流和净现比。

影石净现比，8年加权平均5.01，3年加权平均1.21，都超过1，利润转化为现金能力强。

影石自由现金流，8年合计24.39亿，3年合计27.33亿，自由现金流始终为正，数额较大，说明商业模式内生自洽，自己的现金流能支持企业发展。

从净现比和自由现金流看，影石创新的盈利质量高。

二看费用成本

1-毛利率就是营业成本/营业收入，前面我们已经看过毛利率。这里我们看下期间费用，期间费用就是与营业收入变化无关仅仅与期间相关的费用开始，管理费用、研发费用、销售费用，这三项与经营直接相关，财务费用与借款负债资金运用和外汇汇兑损益相关。

期间费用率，2018年高达44.6%，规模小所致。2021年降到28.9%，随后一路上升，2025年达到37.2%。三个原因：

一是，研发投入不断加大，影石研发投入全部费用化，加大研发投入就全额计入研发费，2025年研发费高达15.3亿，比上年翻倍。说明影石这类以功能创新驱动的业务类型，在面临巨头竞争的时候，只能加大研发力度，争取在创新上突破，或者在别人创新时不落后。

二是，销售费大幅提升，影石是ToC商业模式，线上线下全球渠道布局，面对巨头竞争，加大销售投入势在必行。2025年销售费16.79亿，比上年翻番，而营业收入仅同比增长75%，销售费用率上升至17.2%，导致盈利能力下降。

三是，财务费用增加，影石现金多、有息负债很少，利息收入大于利息支出，2025年财务费用为正数，主要原因是销售主要在海外，2025年达到69%，人民币升值会产生负面业绩影响。

三看 增长率

从过往增速看，营业收入，影石过往数据高增，过去8年营业收入复合增速68%，过去3年营业收入复合增速68.4%，未来三年，按照分析师一致预期，将继续以年复合48.5%的速度增长。说明，大家预计功能创新驱动的智能摄影设备未来将会继续增长。

根据国际数据公司（IDC）的《全球季度手持智能相机市场跟踪报告，2025年第四季度》，2025年全球手持智能相机市场出货量高达1,665万台，同比猛增 83%。销售额突破461亿元人民币，同比增长86%。IDC预计，至2030年，全球手持智能相机市场规模有望超过4,000万台，五年复合增长率接近20%。

未来智能相机行业继续高增似乎是共识。

影石归母净利润的增速与营业收入背离，过往3年和未来3年，归母净利润年复合增速分别为31.7%和34%。利润显著低于营业收入增速。

核心原因是竞争，智能相机双寡头已经成型，但竞争并没有结束，一是大疆全面进入，二是追觅小米等也在加入战团。

原因很简单，经济规律，当一个细分行业的利润率高，而进入壁垒不高时，高利润就会吸引竞争者加入，导致供应增加，利润率下降。

四看业务构成

从数据看，消费级相机是主打，海外销售是主打，全景相机和拇指相机市占率领先，分别为66%和57%，总市占率37%。

考虑到巨头大疆强势进入，核心业务全景相机的市占率从2024年81%降到66%，同时也再次提醒我们，智能相机门槛有，但是对巨头大玩家而言并形成有效进入壁垒。

所以，影石也同时进入巨头的优势领域如运动相机、云台相机和无人机开展竞争，在功能创新的行业，进攻也许才是有效的防守，同时，进攻自然带来研发投入和渠道投入的增加，牺牲了短期的利润。

五看投入产出

投入产出三个指标：1）一元收入需要营运资金WC，2）一元收入需要固定资产，3）人均营业收入和利润。

一元营业收入需要营运资金WC等于企业为获得一元收入需要净投入的营运资金数量。2024年0.17元，不高，2025年大大增到0.27元，新增营运资金投入16.97亿，主要是存货大增到29.19亿，较上年增长2.9倍，同期营业收入仅增长74%，需要留意，如果未来销售大增，备货是有必要的，如果未来收入增长放缓，可能带了减值风险。

一元收入需要固定资产3年平均0.06元，典型研发市场驱动商业模式，生产主要依靠代工。

2023-2025年，三年人均营业收入292万，人均扣非净利润46万，数据很优秀，2025年人均利润下降，未来估计还会下降，人均薪酬45万，符合研发技术人员为主的人员结构，2025年技术人员占比55%。

六看资产负债

影石资产负债率不高，现金储备充足，有息债务很少，不存在流动性风险。

七看收益率

由于影石2025年才上市，2025年ROE数据才对上市后阶段有意义，2025年，ROE，20.7%，还行，销售净利润率9.1%，不高，资产周转次数1.21，比较高，轻资产运行，权益乘数1.57，适中。

影石财务数据看完了，我们回头再次理解下，刘董对营收增长、利润下降的三点解释：

我觉着，核心因是巨头竞争，虽然智能相机具有一定的壁垒，影石也具有渠道布局和品牌辨识度，但是在一个以功能创新驱动的行业，并不构成很高的进入壁垒，而高利润，会将竞争者吸引到细分市场中开展竞争，主要是大疆，其他垂涎高利润的玩家也会进来搅局，例如追觅、小米和其他手机玩家，都会导致竞争加剧，价格下降，毛利率降低，而为应对竞争，需要投入更多渠道资源，导致毛销差下降，利润降低。

其次是研发投入，研发投入是与巨头竞争的果，为了应对竞争者，影石选择了继续保持在创新驱动上，一方面是加大优势产品的创新投入，另一方面是进入竞争对手的区域展开竞争，这都需要研发投入支持。

第三，存储成本上升，我认为这个是阶段性扰动因素，成本上升必然带来毛利率下降，但成本上升是所有竞争者都要承受度的。

小结，

• 影石创新，从财务数据上讲，无疑是一家好公司，有规模有利润，盈利能力强，盈利质量高，增长速度快。

• 同时我们一定要记住，一个高利润的行业，如果没有很高的进入壁垒，必然会导致竞争者涌入，形成更激烈的竞争，导致利润下滑。

• 此时，主要玩家如何应对竞争，可以看成一家企业是否成熟的标志。

• 目前阶段，影石创新利润下滑，可以看成影石这家年轻企业必经的成长烦恼，每一家希望成为伟大企业的公司，都不可避免经历这场洗礼。

  作者：饶钢，交大高金博士，港中文会计硕士，资深董秘CFO，财经作家

本文系个人兴趣研究，不构成股票投资推荐，请读者留意