美国非农就业数据大幅下修，引发讨论。

美国非农数据调整幅度较大，主因统计因素。

依赖于传统经验规律的模型无法适应经济大波动，模型容易失真。疫情前后美国经济波动超过常规经验，模型得到的就业数据需要大幅修正。

疫情前后美国经济波动之所以剧烈，一则因服务业衰退和复苏，弹性都较高；二则因疫情后美国迎来了制造业回流以及AI驱动的产业革命，底层经济运行逻辑发生变化。

未来降息交易面临两重复杂性。 1、紧盯数据或错判实际就业形势，因模型无法准确捕捉波动过大的就业现实。市场会根据频繁调整的就业数据，反复博弈降息。 2、市场与美联储看待数据视角不同，未来美联储降息操作和市场降息预期存在反复博弈可能。

摘要：

美国非农数据之所以大幅调整，这首先是统计因素所致。

为准确估计样本及所搜集数据，美国非农就业数据需要定期修正。

数据修正包括：纳入既有样本遗漏、错误数据，矫正样本偏差。

历史显示，经济波动较大时期，就业人数和企业数量也会大幅波动，数据修正幅度走阔。

背后原因在于，“线性模型”无法准确估计经济非线性变化。底层的逻辑是，在经济波动较大时期，无论是既有样本的受访者还是样本本身，均没有按照历史的轨道演绎，故而“偏稳定”的模型相较剧烈变化的现实，模型精度不够。

疫情之后美国就业数据大幅修正，反映了美国经济经历一轮重构。

疫情前后短短仅四年，美国经历了深度衰退、强劲复苏，中间还穿插了产业革命。这一变化可以说时间短、带来的波动大。

事后回看，采用疫情前数据无法估计2020年的深度衰退；2020年衰退数据又会误导2021年经济强劲复苏时期的数据。因此，2020年-2021年美国非农就业数据修正幅度巨大。

非农就业数据调整集中于服务业部门。服务业是2020年衰退最为严重的部门。服务业也是2021年及之后复苏最为强劲的部门之一，2021年前后美国新成立了大量服务业企业，增速远超历史平均水平。

这些变化均无法被线性的老模型捕捉，造成就业数据不断大幅调整。

新结构调整下，未来美国降息交易并非流畅。

高利率对需求的压制并非显性，尤其是灵活度较高的服务业，高利率对服务业需求的压制可能在某个时点加速。统计模型可能无法准确刻画经济衰退时美国就业回落速度。这也就导致了，利用过去两年规律的模型，或将高估服务业就业数据，而根据美国就业数据修正特性，随后又将公布偏离度较大的修正值。

未来我们紧盯就业模型给出的就业数据，或错判实际就业形势。市场会根据这一指标特性，重估并且频繁博弈降息预期。

市场与美联储对待数据的视角不同，这就导致了未来美联储实质性降息操作以及市场降息预期，会存在一定的摩擦博弈，如此来看，今年的降息交易之路，并并一路顺畅。

本文作者：周君芝、孙英杰，来源：中信建投证券研究 (ID:gh_79ce9c666738)，原文标题：《中信建投：美国就业数据为何大幅调整？》

风险提示及免责条款

市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。