市场估值锚点悄然变化下，如何看待增速换挡的药明康德？
每经编辑：万清澄
近两年，受内外环境影响A股波动不断，股价波动所带来的收益不确定性进一步加大，投资者愈发渴望寻找那些能够带来稳定股息收入的“确定性资产”来熨平周期。高股息红利股、经营稳健的大市值标的受到更多关注，显示了成长性与经营效率并重正逐渐替代单纯追求增速的估值逻辑，成为定价上市公司的新锚点。
3月18日晚，CXO龙头药明康德（603259.SH/02359.HK）公布了2023年财报。年报显示，药明康德2023年度共创营收403.41亿元，兑现全年营收超400亿元的业绩指引；经调整non-IFRS净利润108.55亿元，同比增长15.5%；自由现金流持续增长至71.25亿元，全年营收、利润和自由现金流均实现了历史新高。延续往年的慷慨，药明康德将再次拿出三成净利润进行现金分红，预计派发现金红利28.82亿元，实实在在回馈股东。
2023年，药明康德在重重挑战之下，不仅收入端保持正向增长，且利润增速显著快于收入，足见其经营质量之成色。
药明康德每年随年报发布的业绩指引也是一大看点，一直被视为洞察行业趋势的风向标。因近期频繁受到美国国会拟议法案的影响，市场一度担忧其今年是否会取消业绩指引。而药明康德依旧维持惯例，刚毅地给出2024年业绩指引：
“尽管面临外部环境的不确定性，公司预计2024年收入将达到383-405亿元，剔除新冠商业化项目后预计实现增长2.7%-8.6%。同时，公司将持续提高生产经营效率。在考虑新建产能爬坡及汇率影响后，公司预计2024年将保持与去年相当的经调整non-IFRS归母净利率水平。通过不断提升资产利用率和经营效率，在如期推进全球各项产能建设的同时（预计资本开支约50亿元），公司预计2024年自由现金流将持续为正，达到40-50亿元，可持续用于现金分红和激励保留人才。”
从在资本市场上的行为动作来看，药明康德始终对自己有着严苛要求，为维护公司价值、维护股东利益尽其所能用实际行动解决问题：2023年10月，因公司业绩增长不及预期，药明康德管理层主动提议终止实施《2023年H股奖励信托计划》并将对应的H股股份进行回购注销；今年2月初提出10亿现金回购注销方案，迅速执行，没有任何拖泥带水；即便面对美国国会拟议法案等外部不确定性扰动，依然给出来年的业绩指引，尽显卓越公司品质。
逻辑重构之下，CXO效率为王
药明康德的四百亿营收与百亿净利固然美丽，但在当下这个环境中，净利润增速及利润率的提升更能反映经营质量指标的提高。正如野村研报中所指出的，以往市场通常仅根据营收净利的增速对上市公司进行评估，更看重成长指标增速的高低。但随着宏观环境的变化，在成长性之外，机构开始将上市公司经营效率与质量纳入考虑，定价上市公司的锚点正在改变。
CXO作为创新药产业链中承上启下的重要关键环节，其核心特征之一便是重资产和人才密集型，资本开支巨大，资金需求明显。药明康德于2018年在A股和H股两地挂牌上市，打通了资本市场融资通道。正是有了资本加持，作为重资产和人才密集型企业的药明康德才得以快速发展。
前期的资本支出支撑了药明康德“奇迹”般的营收增速，从2018年不足百亿的营业收入，发展到如今超400亿的营收规模，药明康德仅用了5年时间。
从刚刚披露的年报来看，尽管新冠商业化需求退去，药明康德的收入依然实现了正向增长，显示出极强的经营韧性。尽管收入增速切换了档位，但利润端增速却显著提升。年报显示，药明康德2023年经调整non-IFRS归母净利润率进一步创下新高，相较于2023年提高超过3个百分点，在一个400亿体量的营收规模上，这直接带来超过10个亿的利润增量。这对于药明康德这样大体量、大市值的CXO企业而言殊为不易。
庞大的营收构建了强大的规模效应，经营效率的提升是利润率差异的关键。持续提升的经营效率为药明康德带来了行业领先的利润率，也塑造了高效的现金流转化能力。2023年，药明康德自由现金流持续增长至71.25亿元，经营现金流同比增长23.6%，呈现出了相当稳健的资金结构，133.87亿元的经营活动现金流净额完全不仅完全覆盖了资本开支，还可持续用于现金分红和激励保留人才，体现了头部企业卓越的公司品质和强大的安全边际。
对于医药领域，巴菲特的做法是以低价布局一系列的龙头公司，这样做的原因很简单，龙头企业具备很强的业务竞争优势，而且现金流情况较好，更能抵御风险。
如今，医药行业的投资逻辑扩散到了整个市场，从以往单一的成长性逻辑转变为如今对经营效率的重视，逻辑重构下的药明康德持续提升的净利润率水平体现了大市值公司优秀的经营效率，优厚的利润和强劲的现金流又支撑了回报投资者的大额回购注销与分红派现。
60亿“红利股”，烈火中见真金
自龙年开年以来，药明康德便一直困于起起伏伏的风波中，对于药明康德来说，因不可控的外部因素造成的短期扰动已有多次，但反观其业绩表现，业务始终保持着稳定增长，整体业绩表现也一直维持行业优等生的水准。同时，随着多个回购注销计划的落地，药明康德“红利股”的身份更加凸显。
作为发展二十余年，服务覆盖全球30多个国家和地区、拥有超过6000家活跃客户的头部CXO企业，药明康德在规模效应的支撑下，不断完善其“一体化、端到端”的新药研发服务平台，赋能经营质量提升。
“自由现金流折现便是企业内在价值”。随着现金流实现了对资本支出的覆盖，药明康德的分红回购手笔也越来越大。
自今年1月起，药明康德A+H两地已开展多次回购注销。2月2日，药明康德发布公告，宣布拟以不超过人民币10亿元回购A股股份并实施注销。就在公告后一个交易日，药明康德便“光速”完成全部回购，达成了A股史上单日内数额最大的回购注销。而仅仅过了一个月，药明康德便又启动了第二轮10亿元股份回购计划，同样是注销式回购。若加上此前在一月完成的2023年奖励信托计划所涉H股的回购注销事项，至此，药明康德在开年以来已完成了两地市场价值总额近30亿元人民币的回购，是24年回购潮涌现下额度最高的。
同时，年报显示，药明康德2023年度派发现金红利28.8亿元，全年累计近60亿的“回购+分红”进一步提高了药明康德这个稳健标的的吸引力。
良好的业绩表现为市场提供了当前经济环境下的信心，而真金白银的回购分红则是未来发展的底气。药明康德多次、大手笔的分红回购动作，已然向市场投资者释放了充足的信号。
从历史视角来看，饱受争议的药明康德早已经历了多次考验，也在一次次的事件中证明了自身。在当前低增长低通胀，“资产重估”的大环境下，药明康德展现了优异的经营效率与质量，也从高额分红、回购中看到了药明康德在拥有了大量现金时，在需要长期资本开支的背景下仍不忘回报股东、关心股东利益的事实。
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每日经济新闻