汉桑（南京）科技股份有限公司（下称“汉桑科技”）的创业板IPO将于3月14日上会审议，这是深交所今年第二个上会的IPO项目。

在此之前，深交所于2月21日向汉桑科技出具了一份《关于汉桑（南京）科技股份有限公司申请首次公开发行股票并在创业板上市的审核中心意见落实函》，请公司及保荐机构中金公司就汉桑科技向第一大客户Tonies GmbH销售及业绩稳定性问题进一步落实、核查。

实际上，就大客户依赖的问题，深交所在两轮问询中均已提到，之后还专门出具落实函，说明汉桑科技前两轮回复并未完全消除交易所的疑虑。那么，该公司最后对于交易所审的意见究竟落实得怎么样，能否让投资者放心？

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交易所“三连问”

汉桑科技成立于2003年，主业是为各大品牌客户做音频产品的ODM代工。该公司主要有两类产品：高性能音频产品、创新音频和AIoT智能产品，高性能音频产品主要包括各类家庭高保真音响产品、家庭影院产品等，创新音频和AIoT智能产品以儿童智能音箱为主。

2020年-2023年，公司对第一大客户Tonies GmbH的销售收入占各期营收比重分别为40.42%、29.08%、34.41%和41.77%。

2024年1-6月，汉桑科技营收6.79亿元，其中对Tonies GmbH销售收入3.59亿元，占比52.87%，已经过半，依赖性较强。

Tonies GmbH母公司为德国法兰克福证券交易所上市公司，专注于开发和生产创新的互动儿童产品，主打产品Toniebox是一款在欧美销量领先的智能儿童早教机，这款产品正是由汉桑科技为其代工。

Tonies GmbH成立于2013年，2014年即与汉桑科技建立起了合作关系，此后逐渐成为后者最为重要的客户。

在首轮问询中，交易所就曾要求汉桑科技说明“是否存在成立后短期内即成为发行人客户、客户专门或主要向发行人采购的情形”，并且问及双方之间是否存在关联关系。这一问询指向性比较明显，主要涉及汉桑科技与Tonies GmbH的合作。

此外，首轮问询涉及的问题还包括汉桑科技各期对主要客户收入金额及占比、变动原因、应收款项占收入的比例及回款情况，报告期各期收入变动的原因及合理性，与音频产品下游应用领域终端客户需求变动是否匹配等。

第二轮审核问询，则将客户问题聚焦到Tonies GmbH身上：要求汉桑科技披露对ToniesGmbH是否构成重大依赖，对发行人是否构成重大不利影响；发行人与ToniesGmbH合作是否稳定、可持续，是否存在收入下滑风险，发行人对除Tonies GmbH外的其他客户销售儿童早教机情况，是否具备独立获客能力等。

但两轮问询下来，交易所的疑虑仍未打消。2月21日，深交所向汉桑科技出具《关于汉桑(南京)科技股份有限公司申请首次公开发行股票并在创业板上市的审核中心意见落实函》（下称“落实函”），落实函直指两个核心问题：向第一大客户Tonies GmbH销售和业绩稳定性，而这两个问题背后的关键词是同一个——大客户依赖。

在落实函中，交易所开门见山，指出汉桑科技在回复问询函时，并未充分说明对Tonies GmbH是否构成重大依赖，因此要求披露对第一大客户Tonies GmbH收入集中度较高的原因及合理性，是否存在重大依赖，合作稳定性和业务持续性，对持续经营能力的影响等，并要求在招股说明书进行针对性风险揭示。

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大客户备货周期影响业绩

报告期内，汉桑科技业绩存在一定波动。2021年-2024年上半年，公司营收分别为10.19亿元、13.86亿元、10.31亿元和6.79亿元，归母净利润分别为1.06亿元、1.9亿元、1.36亿元和1.12亿元。

其中2023年营收和净利润双降，降幅分别为25.61%、28.42%。造成业绩下滑有两方面因素：

一是2022年开始全球消费电子和音频行业均出现了不同程度的需求下滑，公司高性能音频产品主要客户业绩2023年普遍出现下降从而传导至公司。

二是第一大客户Tonies GmbH虽然自身业绩高速增长，但对汉桑科技的采购额却有所下降，原因是2022年Tonies GmbH进入美国市场后销售规模增速较高，主动提升备货规模，2023年度Tonies GmbH为保持库存合理水平，所以减少了采购量。

可见，存在单一客户依赖的情况下，大客户对库存的调节，就会对汉桑科技的业绩产生重大影响。

这样的情况在2024年上半年再次发生。

财务数据显示，2024年1-6月汉桑科技营收为6.79亿元，比2023年同期的5.61亿元增长了21.03%，其中对Tonies GmbH销售收入3.59亿元，同比增长29%。

公司称原因系Tonies GmbH销售存在季节性，主要来自于三、四季度，且销量持续保持较快增长，为满足国际市场拓展需求于上半年提前向汉桑科技采购备货。

根据落实函中提供的数据，2024年上半年汉桑科技向Tonies GmbH销售了126.54万台Toniebox，但Tonies GmbH只销售了57万台，剩余近70万台均为备货。

虽然提前卖出去了这么多产品，但大部分却是“赊账”。2024年6月末，汉桑科技应收账款账面价值为2.52万元，是2023年末的两倍。2023年末，公司对Tonies GmbH的应收账款余额仅为4425.27万元，2024年6月末跃升至1.54亿元。

与此同时，汉桑科技向Tonies GmbH销售核心产品Toniebox的单价也有变动。据披露的销量和销售额数据可以计算，2022年、2023年单价基本持平，均为275元/台，2024年上半年则量价齐升，价格升至280元/台，2024年下半年又跌落至273元/台。

如果剔除备货的因素，Tonies GmbH仅按57万台销量“以销定采”，那么汉桑科技上半年业绩相比2023年同期还有所下跌。

不过根据上会稿的招股书披露的最新财务数据，汉桑科技2024年全年营收14.52亿元，同比增长40.8%；归母净利润2.53亿元，同比增长86.37%。

（本文不构成投资建议。市场有风险，操作需谨慎。）