作者｜Eastland

头图｜视觉中国

2026年3月24日，小米集团（HK：01818）披露了2025年度业绩——营收4573亿、同比增长25%；净利润416亿、同比增长76.6%；汽车销售收入突破千亿并实现盈利。

2025年7月以来，小米股价累计下跌约50%，靓丽财报并未带来反转——2026年4月2日收于30.88元、市值8000亿、市盈率17.3倍。

原因不难找：一是手机业务成长空间有限，又被存储价格上涨蚕食掉部分利润；二是汽车业务竞争激烈，惊艳表现未必能够持续。

价值投资说白了就是寻找并持有卓越标的。当今产能过剩、内卷严重，什么蓝海、什么确定性都不复存在，唯有卓越者才能通过探索、试错找到正确方向；才能披荆斩棘、克服平庸者克服不了的困难。

小米智能手机做到全球前三，但与苹果、华为相比少了些许光环。直至SU 7横空出世，投资人才开始把小米视为卓越公司，市值一度冲高到1.5万亿港元。

但在惊艳亮相后，小米汽车开始与比亚迪、特斯拉、蔚小理、零跑、极氪同台竞技，似乎泯然众人，估值大幅回调。

有时候，判断公司或企业家是否平庸，主要凭直觉。比如当年巴菲特、芒格投资比亚迪。

至于小米是否平庸，有客观事实为证！

脚踏两块“大陆”

多数新生企业活不过三年，成为巨头者更是凤毛麟角。巨头要保住自己的行业地位，要殚精竭虑，丝毫不敢托大。

巨头中能别开天地、拥有“新大陆”者，在世界范围内屈指可数。能想到的只有三家——电池大王比亚迪成为新能源车霸主；马斯克转战火箭及电动车等多个战场；小米从智能手机到智能电动车。

小米的新大陆是智能电动车。自2024年年报起，小米将收入分为两个大类披露——手机xAIoT（旧大陆）、智能电动车（新大陆）：

• 2024年

营收3659亿、同比增长35%。

其中：

手机xAIoT营收3331.5亿、同比增长22.9%；

智能电动车（新大陆）营收327.5亿；

智能电动车贡献了营收增长总额的52.7%；

“新大陆”相当于“旧大陆”的9.8%。

• 2025年

营收4573亿、同比增长25%。

其中：

手机xAIo营收3512.2亿、同比增长5.4%；

智能电动车营收1060.7亿、同比增长234%；

智能电动车贡献了营收增长总额的80.2%；

“新大陆”相当于“旧大陆”的30.2%。

旧大陆（智能手机）好比一条占据棋盘一角的“龙”，小米出货量连续五年位列全球前三名。但假如不做汽车，而是像苹果那样每年按部就班地推出几款新机，说小米平庸不冤枉。

2021年，小米正式涉足电动车业务，好比落子于棋盘的另一个角。那里非但不是一片空白，而是有比亚迪、特斯拉两大巨头，蔚小理众多新锐，也是上汽、广汽、长安等老牌车企绝对不肯放弃的“金角”。

现在可以确认，小米汽车这步棋“活了”，其中有两个“题眼”：一是技术、二是资质/产能。

成功有运气的成分，运气可遇不可求，所以成功难以复制。能追上新风口，开辟“新大陆”肯定不平庸。

“旧大陆”生机盎然

在棋手眼里，“旧大陆”不仅不能放弃，还要好好守住，把断点补好，争取多占些“实地”。

1） 营收结构

• 智能手机

2021年，小米智能手机营收、销量双创新高，分别达到2089亿元、1.9亿部、ASP为1098元；

2022年、2023年，智能手机收入连续下滑。

2024年，智能手机营收回升至1918亿元，出货量1.685亿，ASP为1128.7元；

2025年，智能手机营收、出货量、ASP均出现小幅下滑，分别为1864亿、1.662亿部、1128.7元。

小米智能出货连续多年位居全球前三，增长空间有限是不争的事实。这是2021年杀入汽车制造的主要原因。

• IoT与生活消费产品

小米IoT业务(不包括手机、平板、笔记本电脑)的本质是零售，更准确地说是“定制电商”。因为，小米不会亲自设计、制造充电宝、电饭锅，只设定产品标准及与小米生态的兼容性要求。入选产品获得小米品牌背书、进入小米线上/线下渠道。

因此，小米IoT业务具有轻资产、低风险、高周转特征。轻资产是指由合作伙伴生产，低风险是指不承担滞销及贬值风险、高周转指存货周转天数接近电商而远小于制造企业。

2021年，IoT业务营收850亿、同比增长26.1%；

……

2024年，IoT业务营收首次突破1000亿、同比增长30%；

2025年，IoT业务营收1232亿、同比增长18.3%%。是“旧大陆”增长最快的业务。

• 互联网服务

互联网生意的本质是流量变现（有四种模式：线上营销、电商、游戏、增值服务）。

流量获取成本是互联网公司最大的支出。小米模式的独特之处在于：不是花钱买流量，而是通过硬件销售一边赚钱一边获取流量。

2021年，互联网服务营收282亿、同比增长18.8%；

……

……

2024年，互联网服务营收341亿、同比增长13.3%；

2025年，互联网服务营收374亿、同比增长9.7%。

小米获得流量方式成本低、粘性强，还能让互联网服务随硬件销售向世界各地自然延伸。2025年，小米互联网服务收入三分之一来自海外（126亿）。

2)毛利润结构

小米最赚钱的业务不是智能手机而是互联网服务。2025年，IoT业务毛利润首次超过手机，看趋势将成为最赚钱的业务：

• 2024年

智能手机毛利润243亿、毛利润率12.6%，对毛利润总额的贡献率33.9%；

IoT业务毛利润211亿、毛利润率20.3%，对毛利润总额的贡献率为29.5%；

互联网服务毛利润261亿、毛利润率76.6%，对毛利润总额的贡献率36.6%。

• 2025年

智能手机毛利润203亿、毛利润率10.9%，对毛利润总额的贡献率降至26.2%；

IoT业务毛利润284亿、毛利润率23.1%，对毛利润总额的贡献率增至36.8%；

互联网服务毛利润286亿、毛利润率76.5%，对毛利润总额的贡献率37%。

2025年，手机业务毛利润率下降1.8个百分点，其中Q4仅为8.3%，主要原因是内存涨价。但互联网业务坚挺、IoT业务及时补位，“旧大陆”全年毛利润773亿、同比增长8.2%。

“老司机”对所在行业的周期律有深刻的理解。预计上游零部件要涨会适当囤货，降低业绩受到的冲击。进入2026年，内存价格大幅下降，智能手机业务毛利润率将进入上升周期。

“旧大陆”给人的印象可概括为：坚韧、均衡。

“新大陆”自给自足

蔚、小、理诞生于2014年-2015年，凭借互联网基因、差异化定位和资本助力，成为获得热烈追捧的“新势力”。那时，新能源车市场环境相对宽松、用户包容。

经过近十年的风风雨雨，蔚、小、理不仅活了下来，而且先后实现盈利。

小米造车比蔚、小、理晚了5、6年。此时新能源车市场已经烽烟四起，公众对新锐车企多少有点审美疲劳。

小米造车能后发先至，除了说明比蔚小理更优秀，很难找出别的理由。

1）销量追平

新势力正式交付距创立公司约为4年；小鹏开始交付708天，完成第一个十万，创行业纪录。

小米2021年3月正式宣布进军智能电动车。

2024年Q2，首款车型开始交付，年内销量达13.7万。2025年Q4，小米交会14.5万辆，高于蔚小理（分别为12.5万辆、11.6万辆、10.9万辆）。

2026年Q1，小米交付量回落至约8万辆，低于理想、高于小鹏，与蔚来相差无几。

小米起步比“蔚小理“晚5、6年，在更差的环境下追平并且大有超越之势，表现一点不平庸。

2）毛利润超越

自2024年Q2开始交付，小米汽车业务毛利润以“45度角”攀升：

2024年Q2，毛利润9.8亿(毛利润率15.4%)，低于蔚小理；

2024年Q3，毛利润16.6亿（毛利润率17.1%），超过小鹏；

2024年Q4，毛利润34.1亿（毛利润率20.4%），高于蔚来、小鹏；

……

2025年Q3，毛利润73.8亿(毛利润率25.5%)，超过蔚小理；

2025年Q4，毛利润84.4亿(毛利润率22.7%)。

小米销量刚刚追平蔚小理，而毛利润已经大幅超越，包括最会赚钱的理想。

3）最快扭亏

2024年Q2，小米汽车开始交付，“智能电动车”分部全年经营利润（毛利润减费用）为负62亿。令人意想不到的是，2025年“智能电动车”业务就扭亏为盈，实现经营收益9亿元。

更具体地说，小米汽车扭亏只用了5个季度：

2024年Q2、Q3、Q4合计亏损62亿，平均每个季度亏20亿；

2025年Q1，亏损5亿；

2025年Q2，亏损缩减至3亿；

2025年Q3，经营利润7亿，首次季度盈利；

2025年Q4，经营利润达10亿。

从2024年Q2开始交付，连续亏损5个季度。

理想2021年Q4经营利润2410万，直到2023年Q1再次盈利，此后开始连续盈利。

蔚来、小鹏奋斗将近10年，直到2025年Q4方首次实现季度盈利。

创立于2003年的特斯拉，奋斗17年到2020年才实现首次盈利。小米汽车业务于2021年Q1启动，2025年Q3盈利，用了17个季度。

近日某“知名投资人”怼小米“追风口”。风口谁不想追？追到才是本事。就说新能源车：苹果想追，预研多年愣是没敢下场造车；格力想追，结果怎样？

假如王传一直造电池，马斯克一直搞火箭，2021年他们“忽然”想造车，能不能在2024年拿出SU7并且热销？

面对事实，说小米平庸不客观。

*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议！