作者 | 城投君

5.48亿逾期背后的债务重压

2025年9月30日，陕西西咸新区发展集团有限公司（以下简称“西咸集团”或“公司”）发布《陕西西咸新区发展集团有限公司关于重大事项的公告》，根据公司已披露的《陕西西咸新区发展集团有限公司公司债券中期报告（2025年）》，截至2025年6月30日，本公司子公司合计债务逾期金额为5.48亿元，具体构成如下：

公告中说明，上述债务逾期主要系贷款政策变化等原因导致西咸集团子公司阶段性债务逾期。相关债务拟通过展期、销售回款兑付、资产盘活、银行贷款置换或债权转让等方式解决。

作为债券代理人，中信证券、国开证券于10月9日和10月14日，先后发布相关债权代理事务公告，表示将密切关注西咸集团对债券的本息偿付情况以及其他对债券持有人利益有重大影响的事项，并将严格按照相关规定和约定履行债权代理人职责，并提请投资者关注相关风险，并请投资者对相关事项做出独立判断。

AAA评级下的经营困局：亏损扩大与现金流恶化

西咸集团成立于2011 年 9 月。截至2025年3月末，公司注册资本为330亿元，实收资本为257.19亿元，公司主要负责陕西省西咸新区（以下简称“西咸新区”）的基础设施建设、保障房建设、土地整理和公用事业运营等业务。公司控股股东和实际控制人为陕西省西咸新区开发建设管理委员会。

7月24日，联合资信评估股份有限公司通过对西咸集团的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持西咸集团主体长期信用等级为“AAA”，评级展望为“稳定”。

西咸集团2025年中期营业收入为62.04亿元，同比下降7.24%，利润总额-9.74亿元，净利润-9.98亿元，总资产3923.54亿元，总负债3142.84亿元，资产负债率80.1%；净资产780.7亿元，经营现金流量净额-56.81亿元，投资现金流量净额-14.27亿元，筹资现金流量净额71.52亿元，流动比率172.95%。

西咸集团2024年营业收入172.86亿元，同比下降28.95%；利润总额-2846.06万元，净利润-2.55亿元，同比下降420.34%；总资产3825.46亿元，总负债3033.28亿元，资产负债率79.29%；净资产792.18亿元，经营现金流量净额47.43亿元，投资现金流量净额-19.91亿元，筹资现金流量净额-81.79亿元，流动比率175.01%。

2024年，西咸集团营业总收入172.86亿元，下降明显，受结算项目规模下降及业务规模缩减影响，公司基础设施代建业务营收22.44亿元、保障房建设业务21.48亿元，和房产销售业务收入27.31亿元，商品销售业务收入24.07亿元，均较上年大幅下降。

截至2024年末，西咸集团主要已完工基础设施建设项目已投资61.04亿元，已确认收入23.7亿元，已回款18.68亿元；同期末，公司主要已完工保障房项目已投资138.59亿元，已确认收入137.57亿元，已回款61.65亿元。截至2024年末，西咸集团主要在建基础设施和保障房项目计划总投资1191.79亿元，已投资707.89亿元，已确认收入244.49亿元，已回款134.79亿元。公司主要拟建基础设施建设项目计划投资25.78亿元，无重大的拟建安置房项目。公司基础设施及保障房建设业务结算及回款进度较慢，对公司资金占用明显；在建及拟建项目尚需投资规模大，公司资金支出压力大。2024年西咸集团实现房产销售收入 27.31亿元，同比下降 50.67%，在房地产市场需求仍未明显回暖的情况下，公司房产销售承压，收入明显下降。西咸集团主要在建及拟建房地产项目计划总投资795.71亿元，已投资395.54亿元，公司资金支出压力大。房地产市场需求仍未明显回暖，房地产项目未来去化情况及产业项目的未来运营情况有待关注。

资产“虚胖”与流动性风险

2024年西咸集团资产规模3825.46亿元，资产结构仍以流动资产为主。资产中应收账款为461.88亿元，应收工程款、往来款和预付工程款及土地款规模较大，部分应收款项账龄较长，对公司资金占用明显，部分应收款对手方有被执行案件或限制高消费等负面舆情，需关注应收款项的回收风险，项目投入形成的存货及其他非流动资产规模大，变现能力较弱。

2024年西咸集团受限资产703.99亿元，占资产总额的18.4%，占净资产的比例为 88.87%，较上年末增加307.54亿元，受限规模大幅增长，资产流动性弱。受融资需求影响受限资产大幅增长。此外，西咸集团将部分子公司股权用于质押并获得借款28.55亿元。受限资金60.65亿元，占货币资金的56.94%，主要为质押存款及利息、银行监管户资金、保证金、冻结资金等，受限规模大。

短期偿债压力凸显，现金短债比仅0.13倍

截至2024年末，西咸集团负债总额3033.28亿元，同比增长2.92%，除有息债务外，主要为计入应付账款的应付工程款，计入其他应付款的购房诚意金、保证金、往来款及计入专项应付款的项目建设专项资金。截至2024年末，西咸集团全部债务2136.37亿元，同比下降3.41%。从债务结构看，债券和政府专项债、非标借款分别占公司债务的25.56%和12.26%，其他主要为银行借款。从期限结构看，公司全部债务中短期债务占比达39.5%，债务结构有待优化。从债务指标看，2024年末，西咸集团资产负债率79.29%，较上年末小幅提升，全部债务资本化比率及长期债务资本化比率有所下降，债务负担仍重。

截至2025年6月末，西咸集团公司本部存续债券162亿元，如考虑投资人全部回售情形，公司本部于2025年7－12月和2026年需兑付债券余额各为60亿元，债券集中偿还压力较大。

2024年，西咸集团营业成本144.3亿元，公司期间费用41.81亿元，占比营业收入的24.18%，由管理费用（13.26 亿元）及财务费用（27.46 亿元）构成，对公司利润形成较大侵蚀。2024年，公司政府补助形成的其他收益为20.17亿元。受公司毛利润下降但期间费用规模仍大影响，西咸集团2024年出现亏损，盈利能力有待提升。

截至2024年末，西咸集团流动比率175.01%、速动比率85.08%，较上年末均有所下降，现金短债比为0.13倍，现金类资产对短期债务的保障程度弱，公司短期偿债压力大。 2024年西咸集团公司全部债务/EBITDA为58.91倍，有所上升，EBITDA对利息支出的保障能力偏弱，为0.39倍。整体看，公司长期偿债指标表现较弱。

截至2024年末，西咸集团对外担保余额310.87亿元，担保比率为39.24%，被担保对象主要为西咸新区内的国有企业。公司对外担保规模大。截至2025年7月14日，西咸集团主要被担保方中部分担保对象被列为被执行人，案件标的金额合计为0.14亿元，均为2025年新增案件；截至2025年6月末，公司主要被担保方票据逾期余额合计0.12亿元。总体看，西咸集团或有负债风险较大。

政府化债构筑“安全垫”

资金拨付方面，2024年至2025年7月，西咸新区财政已向公司拨付财政回款及各类资金164.62亿元，西咸集团（不含五家新城子公司）获得用于化解债务的专项债资金20.65亿元，通过回款等形式缓解公司资金支出压力，公司经营活动现金较大规模净流入。

金融政策支持方面，西咸集团与国家开发银行合作，已获得33.3亿元非标债务置换贷款，债务期限延长至15～20年。省市和西咸新区共同发起成立注册资本75亿元的陕西长安金融资产管理有限责任公司，帮助西咸新区盘活处置资产和化解非标债务，公司与长安金资协同推进的资产盘活贷款已投放63.46亿元。2024年至今，西咸新区财政局安排应急储备资金7.5亿元用于重大到期债务节点的稳妥接续，陕西省安排应急储备资金9亿元用于化债补缺。

政府补助方面，2024年西咸集团收到政府补助20.17亿元，计入公司“其他收益”，公司递延收益中政府补助增加2.78亿元。

评级机构三大风险提示

第一，西咸集团债务负担重，短期偿债压力大。截至2024年末，公司全部债务2136.37 亿元，全部债务资本化比率为72.95%。同期末，公司现金短期债务比为0.13倍，公司短期偿债压力大。

第二，西咸集团子公司存在债务及票据逾期，且涉及被执行、限制高消费、失信被执行等舆情。公司部分子公司存在债务及票据逾期，被执行、限制高消费或失信被执行案件。截至2025年6月末，公司主要子公司逾期金额（包含融资类逾期及票据逾期）合计14.94亿元；截至 2025 年7月21日，公司主要子公司本部跟踪期内新增被执行案件金额合计约为6.91亿元，失信被执行案件标的金额合计0.25亿元。

第三，西咸集团担保规模大，或有负债风险较大。截至2024年末，公司对外担保余额310.87亿元，担保比率为39.24%，被担保对象主要为西咸新区内的国有企业，部分被担保方存在被执行或票据逾期等情况；截至2025年7月3日，公司征信报告中关注类担保余额为28.69亿元，不良类担保余额2.37亿元，不良类担保均已逾期。总体看，公司或有负债风险较大。

数据来源：公司年报、公司债券年度报告、公司主体与相关债项跟踪评级报告、公司债券受托管理事务报告、公开债券募集说明书及行业研报等公开数据。