来源：DearAuto

9月25日，奇瑞汽车（股票代码：9973.HK）正式于港交所主板挂牌上市。上市首日股价呈高开低走态势，最终收涨3.93%，为其资本市场征程拉开序幕。

奇瑞汽车发行价为30.75港元，全球发售约2.97亿股，募资总额91.45亿港元。

细读招股书不难发现，奇瑞近三年业绩既受益于海外市场红利，也反映出其在燃油车依赖、高负债和战略转型滞后等方面的多重挑战。当前汽车行业已步入“新能源+全球化”的深水区，奇瑞的投资价值不仅取决于对其过往增长模式的审视，更取决于对其未来战略落地能力的预判。

01，财务亮眼但依赖单一海外市场

从2月首次递表，到8月获证监会备案、更新招股材料，再到9月初快速通过聆讯，奇瑞的IPO进程推进迅速。支撑这一速度的，是近年亮眼的财务表现：2022至2024年间，营业收入自926亿元跃升至近2700亿元，年复合增长率超70%；净利润也从58亿元增至143亿元，复合增长率达57%。2025年第一季度，公司继续保持增长态势，实现营收682亿元，净利润同比大幅增长90.9%。

不过，这份高增长背后，高度依赖海外市场——尤其是俄罗斯——贡献了绝大部分增量。2022年俄乌冲突导致西方车企撤离俄罗斯市场，奇瑞迅速把握机会进军该市场。2023年，奇瑞汽车在俄销量激增，成为当地市场第二大车企，海外收入中54%的收入来自俄罗斯。

但过度依赖单一市场也带来显著风险：地缘政治不确定性、俄罗斯进口关税上调、本土品牌LADA复苏等因素，均对该市场的可持续增长构成压力。

2025年始，俄罗斯政府不仅上调进口关税至20%-38%，还推出针对本地化生产超过50%车企的购置税减免政策，奇瑞目前在该国尚无自建工厂，仅以KD组装模式生产，无法享受补贴，成本处于劣势。汇率波动也带来冲击。2024年卢布兑人民币波动幅度达23%，奇瑞在俄收入以卢布结算，汇率损失侵蚀净利润。

奇瑞已意识到相关风险，于是主动推动市场多元化。2025年第一季度，俄罗斯市场占收比已降至27.8%，中东、拉美、东南亚等市场增速加快。尽管如此，俄罗斯作为其最大单一海外市场的地位短期内仍难以被完全替代。

目前，奇瑞在欧美主流市场存在感较弱——未直接向美国出口，对欧盟出口占比低于3.8%。为拓展欧盟市场，2024年11月，奇瑞与西班牙EV MOTORS合资生产的首款车型EBRO S700下线，标志着奇瑞成为首个在欧洲实现整车生产的中国自主乘用车品牌。

该事件被视为中国汽车产业技术输出的重要里程碑，但现实挑战仍存：该工厂设计年产能10万辆，2025年一季度实际产量仅数千，产能利用率较低；EV MOTORS在欧洲的销售渠道并不多，主要集中在西葡地区，与大众、丰田等品牌的数千家渠道网络相比差距显著。

据路透社报道，为弥补渠道短板，奇瑞汽车准备投入数十亿欧元打造品牌，拓展经销商网络，但这可能进一步推高销售费用，影响整体毛利率。

02，燃油车主导、新能源盈利仍待突破

产品结构上，奇瑞对燃油车的依赖度居高不下。2022至2024年，燃油车销售收入占比虽从75.9%降至69.6%，但仍占据主导。新能源车收入占比从13.2%提升至21.9%，虽进步明显，但显著落后于比亚迪、吉利等竞争对手。

更值得关注的是毛利率表现。2024年，奇瑞毛利率为13.5%，低于长城（18.73%）、吉利（15.3%）、特斯拉（18.2%）、理想（22.20%）。新能源车业务毛利率直至2024年才转正（0.4%），2025年第一季度升至5.7%，仍处于微利状态，远低于比亚迪汽车业务23.02%的毛利率水平。

招股书将毛利率低迷归因于“新能源车占比提升但毛利率较低”及“俄罗斯报废税提高”，但这也凸显出奇瑞面临的两难处境：既要维持燃油车基本盘，又需加速电动化转型，两者间的平衡成为关键。

03，研发高投入，转化效率成核心疑问

奇瑞在研发方面投入显著，2024年研发支出突破105亿元，全球设有8大研发中心，研发团队超2.5万人。技术品牌布局覆盖燃油、混动、纯电多领域，诸如鲲鹏动力、雄狮智舱、大卓智驾等。截至2025年3月31日，公司拥有超过13900项专利，其中发明专利超4400项，研发人员数量超过14400人，占非生产员工比例逾50%。

但关键问题在于，高研发投入是否转化为相应回报？从其新能源车毛利率表现来看，研发成果转化效率仍有提升空间。

不过积极信号已显现，奇瑞已初步完成全球化研发布局：德国慕尼黑研发中心专注底盘技术，西班牙巴塞罗那中心聚焦车身设计，并计划在欧洲、东南亚及北美等地招聘1000至1500名研发人员。

据了解，2024年奇瑞推出的海外版车型本地化适配率已达85%（例如针对欧洲市场优化座椅包裹性，针对东南亚市场增强空调制冷效率）。“本地研发、本地适配”的模式，成为其快速响应海外市场需求的核心能力，也是应对欧美政策壁垒的重要竞争力。

04，高负债与大手笔分红并存，资金链风险不可忽视

奇瑞的财务策略存在一定矛盾：截至2024年，其资产负债率仍达87.9%，流动比率与速动比率均低于1，短期偿债压力显著。2025年一季度，流动负债超1654.38亿元，其中贸易应付账款及票据达1041.11亿元，而账面现金及存款仅为375亿元。

令人费解的是，在资金链紧张的背景下，奇瑞在IPO前仍实施了39.93亿元的大额分红。从行业惯例看，车企上市前通常会保留现金、减少分红以优化财务报表，但奇瑞此举虽可视为对原有股东利益的倾斜，却引发市场质疑 —— 是否在上市前 “清空积累”，将经营压力转嫁新投资者。

有分析认为，这一操作或与奇瑞第一大股东背景相关：其股东以地方政府与国资平台为主导，2024年地方财政压力较大，此次分红可在一定程度上缓解地方财政紧张。

但从公司发展角度看，这一操作可能弊大于利。39.93亿元分红相当于2024年净利润的27.8%，若用于新能源研发，可加速新能源业务的发展进程；若用于偿债，可降低资产负债率约5个百分点。选择短期股东利益优先于长期发展，可能为其上市后的转型带来潜在隐患。

05，海外人才不足，高管薪酬引讨论

截至2025年3月，奇瑞全球员工总数约5.6万人，其中海外员工占比仅3%，与其业务国际化程度形成反差。

高管薪酬方面，董事长尹同跃年收入700万元，总经理张国忠总薪酬达3506万元（含2647万元股权激励），反映出公司对核心管理岗位的激励力度，但也引发内部薪酬结构合理性的讨论。

结语：港股上市不是终点，转型落地才是关键

港股上市为奇瑞提供了“输血”渠道，但真正实现可持续发展，仍需依靠自身“造血”能力的提升。目前，奇瑞在营收规模、海外布局广度及研发投入力度上具备显著优势，但燃油车依赖、新能源盈利薄弱、单一市场风险、高负债压力等短板也同样突出。

未来，奇瑞能否成功从“燃油车出海龙头”转型为“全球化新能源车企”，取决于三大核心问题的解决：一是如何将新能源车销售占比快速提升至40%以上，突破盈利瓶颈；二是如何平衡俄罗斯市场风险与中东、拉美、欧洲市场的拓展节奏，实现海外市场多元化；三是如何优化财务结构，降低负债压力，减少对上游供应商的资金占用。这些问题的答案，将最终决定奇瑞在“新能源 + 全球化”赛道上的竞争力与长期投资价值。（文|李健波）