1870年，以迈克尔•法拉第发明的发电机为基础，第二次工业革命生机勃勃地在欧美日等国家兴起，此次工业革命以电力的发现和广泛引用为标志，史称电气化革命。

如果说第一次工业革命前所未有地解放了人类生产力的话，那么第二次工业革命就是迄今为止对大众生活影响最大的革命。如今我们熟悉的电灯、电影、电报、电话、汽车、轮船、飞机、内燃机等工具均是那个时代所创造出来的。

某种程度上，这也是任何一轮“革新”的宿命特征：打破瓶颈固然艰难无比，但如果不能驰而不息地求变求新，将已经开拓出来的变革之路拓宽拓深，就不会有机会真正取得突破性的成果，并把这个成果播散到大众手里。

2023年，中欧基金的多资产及解决方案投资部（后简称“中欧多资产团队”）在业内率先打破内部团队藩篱和策略屏障，通过主动权益、量化、资产配置、风控等人才的跨界融合，以及底层策略精细拆解和工业化投资流程的重构，重新定义了多资产、多策略的资管生产模式。

两年过后，这支团队的进展如何？

他们还在砥砺创新、继续求新求变么？

他们的多资产革新走到了哪一步，为什么把中等波动策略产品作为新一轮变革的重点？

时隔两年，我们再次对话中欧多资产团队的核心成员黄华、张学明等，听他们讲述过去两年团队投研创新的故事和经验得失。果然，又是一个精彩的资管创新故事。

01

多资产革新持续推进

作为中欧基金多资产革新的“首倡者”之一，中欧基金多资产投决会主席、多资产及解决方案投资部投资总监黄华是一个低调的人，但他其实是一个大资管经验丰富的投资将才。

在黄华眼中，中欧多资产革新就是被市场和行业一步步“倒逼”出来的：

2021年到2022年，连续两年A股市场和内地债市都出现了罕见的大幅波动，传统的“固收+”产品纷纷击破计划中的回撤控制目标，市场需求一时间大幅萎缩。

是继续等待市场回暖需求复苏，还是就此彻底革新整个投资体系，走出一条“以更高的胜率去实现类绝对收益”的新路？

中欧多资产团队选择了后者，也由此，他们走上了一条“超常规”的改革之路。

首先是，人才团队的“超常规”布局。中欧的多资产团队在革新中完成了“脱胎换骨”的重构。秉承“人才如果不合适可以调整，外部人才如果合适亦可打破常规引进”的思路，黄华打破原有的条条框框，引入了不少业内具备绝对收益投资经验、自身特点异常的人才。他们或来自保险公司，或来自私募，或来自券商自营和国家投资平台，甚至也有来自公司其他团队的资深基金经理。经过几年的磨合和筛选，这支团队的核心骨干层目前趋于稳定，化学反应不断产生。

其次在岗位和职能架构上，中欧多资产团队也有很多前所未有的“尝试”。比如，一方面鼓励有能力的人才一人多岗，甚至“全栈”式的参与策略革新的进程，最大程度释放个人生产力。另一方面，针对核心课题也积极引进“外脑”，不拘一格利用全市场的智慧为己所用。

为了攻克资产配置的环节，中欧多资产曾经引入过一位从业经历20年以上的险资资深人士作为顾问，也曾从名校引入计算机专业的博士生协助攻关短期交易策略。大胆地启用外部力量构建团队，共同助力中欧多资产团队实现这前所未有的投资体系革新。

流程上，中欧多资产团队也有很多“再造”的部分，比如，对于策略研究环节，团队会对基金（投资）经理予以“限权”，把这部分环节交给更有效率的专业小组去担纲，同时，鼓励基金经理在自己擅长的环节深耕细作。

“这个过程中，不是每一个投资人才立刻能适应的，”黄华也坦诚，为了完成革新的目标，多资产团队在这过程中做了很艰难的探索，有些团队成员因为不适应而离开，更多的人才逐步在新的体系中，找到自身的定位，并持续发挥出才能。

过去两年里，不仅团队原有的低波“固收+”策略，在新体系内被“再造”了一遍。传统的可转债产品也在新的体系里焕发了光彩，成为业内机构投资者关注的对象，这也恰恰说明中欧多资产团队革新的成效正在发挥。

02

打造“中波平衡策略利器”

随着革新向深处递进，中欧多资产团队的下一个重点发展目标已经浮出水面：中波平衡策略产品。

多资产团队的基金经理张学明解释说，中波平衡策略产品就是净值波动幅度处于中等水平的资管品。这类产品回撤较权益产品有限，但预期收益高于低波策略的固收+产品，是目前市场上需求巨大，但供给远远不足的品类。

张学明表示，海外常见的产品划分标准是，年波动幅度在5%以下的产品称为低波稳健型产品，年波动幅度在5%-12%的产品为中波平衡型产品，年波动幅度超过12%的为高波进取型产品。

按照中欧多资产团队的策略实践经验，低波策略、中波策略、高波策略产品的风险资产（比如权益资产）的配置比例分别为20%以下，20%~70%和70%以上（以上配置比例仅表示不同策略产品配置比例大致情况，具体比例要求以基金法律文件为准）。

有经验的投资者可以知道，A股宽基指数的常规年波动幅度，大部分时候在20%~30%之间，极端可能到40%以上（下图，来源：国金证券研究报告）。

简单的计算推导可知，一个基金组合里配置20%~70%的风险资产，常态的波动幅度约在6%~21%之间。而中欧多资产制定了更为严格的回撤控制目标，在中波平衡策略力争做到更高的风险收益比。

张学明立场鲜明地表示，中欧基金的中波平衡策略的出发点就是投资者的体验，而不追求排名。

他还表示，如果因为这样，产品的收益率在同行中“失去锐度”，那就接受。“如果必须在锐度和投资者体验中二者取一的话，那失去锐度就是我们的选择。”张学明说。

这样的安排相对能够符合投资者“降低波动”且有所收益的实际需求，也更符合未来公募基金高质量发展的大趋势。

03

团队最重大的“变化”

要做到更高的风险收益比，当然不会如此轻易，为此中欧多资产团队做了许多方面的努力。

黄华透露，最重大的变化是，中欧多资产团队彻底调整了团队工作的出发点。

通常，业内投研工作的出发点都是资产端，研究团队努力挖掘有机会的资产，然后基金经理在这些工作的基础上构建组合。

换言之，整个投研团队的工作是以争取高收益为依归的，如果要考虑风险，那也是回撤幅度大了以后的事。

但现在，中欧多资产团队的出发点就是“风险”，所有基金和投资经理拿到组合的第一件事，根据产品的性质，确定净值波动的目标，之后，给出风险预算，再依据风险预算的空间，做资产配置的计划。

“多少分配给股票、多少分配给转债、多少分配给债券，这是根据风险波动幅度确定的，”黄华说，基金经理可以在这个基础上做一些微调，但他的所有行动和未来净值表现，都会有流程和风控体系来随时跟踪。

在如今的中欧团队里，夏普比率和创新高能力才是基金经理的考核“指挥棒”，而相对排名完全不在考核体系内。

“多资产团队的基金经理，现在考虑的是如何平衡产品的风险收益比，以中波平衡策略产品为例，波动率目标是确定的，争取更高的风险收益比，就意味着能给客户提供更高的收益。”

张学明说，作为中欧多资产团队的产品，风险收益比高就是成功的，风险收益比低或者风险突破风险预算就是不成功的。

04

是体系中的人，不是人的体系

中欧多资产团队近年进一步的探索，体系化和团队化分工对产品的赋能和保障，取得了一定的突破。

这种突破的核心在于“MARS工厂”的执行落地——也就是围绕着多元配置解决方案（Multi-asset Solutions）的思路展开，以可预期的（Anticipated）投资业绩为导向，以可复制的（Repeatable）资产配置流程作为支撑，以可解释的（Specific）收益来源和风险归因作为落脚点，通过深度分工提升细分领域的专业能力，通过流程化协作实现专业洞见的共享，进而将“手工作坊”升级为“专业化、工业化、数智化的投研平台”，力争提升良品率，系统性地解决超额波动过大、业绩不可预期的痛点。

简单来说，以往行业内常规的安排是，基金经理对产品业绩负总责，而研究体系对基金经理提供支持和帮助。这样的安排，容易培养“明星”基金经理，但基金经理岗位也是承压和最容易犯错的岗位。

而在中欧多资产团队里，是所有人赋能整个团队，团队和流程共同努力来保障产品业绩。在现在的体系里，产品设计和检测各有其责，基金经理成为一个实际的执行者。

基金经理的职责就是在整个体系的权限范围内，负责把模型组合搭配“拼装”成实际的组合。

这相当于把原本权限和投资自由度很大的基金经理，约束在一个体系和分工的“笼子”（框架）范围内。那些个人决策成功率不高的环节由体系化去做，而基金经理集中在个人擅长的范围内发力。

而这也是中欧多资产团队的中波平衡策略产品得以稳健运行、持续复制的关键。在中欧多资产团队的投资体系内，产品的风险波动水平如果突破了日波动和周波动范围会有提醒，净值明显突破会有制度来约束。这样就避免了基金经理的“灵光一现”对产品波动水平的突破。

当每个团队成员都成为一个精密的投研流程中的一员，当风险和收益的每个制造环节都有了体系的支撑，低波策略、中波策略和高波策略产品才真正称其为低波、中波和高波产品，而业界诟病已久的风格漂移、偏离基准等问题也就此有了新的答卷。

05

制定更高的“标准”

转债策略是中欧多资产团队的产品体系中，近年很出挑的一个。无论是绝对收益还是风险收益指标等都在业内排名靠前，也因此得到了许多机构的认可。过去1年，中欧可转债A同类排名第一。（数据来源：银河证券，截至2025/6/30，中欧可转债A同类排名1/38，同类为可转换债券型基金(A类)）。

这其中很关键的一点是，中欧基金多资产团队的转债投资跳出了过去主观投资、观察溢价率、个券挖掘的传统思路。

多资产团队利用AI大模型实现了转债品种的系统化的精准定价，他们为每个转债进行了相对精准的估值，也计算出了其高估或低估的水平，并在此基础上构建组合。

用这种方法进行转债投资，首先让整个投资过程变得可量化，投资和过程绩效清晰透明，避免了人工挑选时的主观偏向性；其次，利用AI等辅助手段构建组合，可以覆盖更广的范围和品种，让转债投资机会巨细靡遗的被发现。其三，体系化的投资也令组合调整和迭代变的更高效和简单。

另外，确定更高的业绩标准，也是转债产品表现突出的一个原因，基金经理张学明还透露，中欧多资产团队在确定一个产品的业绩目标时，通常会确定一个更高、更难达到的业绩基准，目标越高、战胜基准后的结果越好。这是“求乎其上上，得乎其上”的思路。

以转债基金为例，团队内部瞄准的是等权重转债基金，这就把整个团队超越基准的目标定的很高（等权重指数通常比规模加权指数表现会好），在此基础上，团队几乎穷尽了各类超越基准的策略思路，体系化、精细化的管理这个产品，最终实现了比较好的结果。

在黄华看来，转债类产品和固收+产品是多资产团队管理的产品中实践新体系较早也较彻底的，目前看来取得的效果也更加突出。

目前，在中欧多资产团队内部，鼓励二级债基的基金经理从挖掘个股、转债个券转向资产配置上，内部的策略模型会给出合适的参考名单。而二级债基的基金经理更多的精力放在债券配置和资产配置比例的决策上。

从目前看，内部策略模型团队给出的建议，投资风格稳定、投资表现可追溯，比大多数情况下基金经理的主观决策效果要好，也受到了投资者认可，今年中欧基金的“固收+”管理规模增速较快，很大程度也是因为体系的表现突出。

06

让人脑和AI“交相辉映”

科技在当今经济中的地位是毋庸置疑的，在中欧基金的多资产革新中，新科技和新技术同样起到了非常更重要的作用。

2023年，在AI尚未在国内“爆火”的时候，黄华就敏感地发现算力可能成为未来研发的瓶颈。他因此积极推动公司紧急下单采购算力设备，这批设备日后赶在限制措施生效前到货，为团队后续的AI方面的应用打下了基础。

另外，多资产团队在公司的支持下，也长期致力于包括AI策略在内策略研发基础设施的搭建，目前仅多资产团队使用的高端图形芯片数量就非常可观，叠加DeepSeek对AI算力效率的提升，中欧多资产团队的硬件设施足够支持团队未来几年的策略研究。

在大语言模型横空出世后，多资产团队把更多的精力放在基于大模型的策略研发上面，这大大提升了团队内部策略优化迭代的效率。

以转债策略而言，团队在AI支持下不断升级转债的定价体系，并持续优化交易系统，在交易中降低成本，挖掘超额收益，这些精益的更新不仅一点一滴地为产品积累收益，也在不断增强着多资产团队整体的资产管理能力。

07

要挖掘更多高质量的超额收益

前文提到，中欧多资产团队在控制波动、降低回撤有“独门秘籍”，而这个独门秘籍有四个核心招式：

一是配置，通过股债搭配和风格搭配，力争降低波动率，做好防守。

二是强调衍生品的对冲，通过股指或者期权，降低组合的尾部风险，做好极端风险防范，提高组合风险收益特征。

三是依赖高质量alpha。深度挖掘价值和转债策略潜力，在团队擅长的领域挖掘超额收益。这两类策略都有一个共同特征——在股票下跌阶段有明显的正向超额，配置这类策略天然可以实现更高的风险收益特征，是中欧多资产团队更擅长且力争要做好的方向。

四是防守反击、力争打开产品收益上限。当通过多种手段把风险管理住的时候，要勇于去做再平衡和配置进攻性仓位，积极配置景气策略，挖掘牛市的弹性仓位，打开产品收益上限。相对而言，轮动和择时在体系中的位置更加次要。

对于中波平衡策略产品和多资产团队下一步的发展，中欧基金也早有设想。

团队方面，中欧多资产的革新步伐不会放慢。黄华预期未来整个体系还会在既定的方向上，不断精细的调适和前进。

整个多资产团队，依然会按照一个投资理念、一个研究平台、一套理论体系的要求不断推进体系“工业化”的过程，不断提升中欧基金资管“工业化”体系的产品质量。

团队一方面会坚定的不断迭代研发子策略，将寻找“阿尔法”的矛磨得越来越锋利；另一方面，加强配置思维的沉淀，持续提升找到好的贝塔能力。

“专业化、工业化、数智化”的投资之路，目前看是永无止境的，也值得我们团队一直持续的做下去。”黄华总结到。

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