每经记者｜王海慜 每经编辑｜易启江 肖芮冬

近日，一份在网络平台传播的“瑞银研报”引发市场热议。这份网传研报将先导智能的评级下调至“卖出”，目标价远低于现价，一度在投资者群体中引发了关于研报真伪的讨论。而目前，国内主流研报查询平台，如Choice、慧博智能策略终端等均未收录这份研报。

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据了解，目前一些外资大行的研报，通常只在官方渠道及少数官方认证渠道向客户及付费投资者提供。

《每日经济新闻》记者深入调查发现，在小红书、淘宝、哔哩哔哩等多个互联网平台上，存在不少身份不明的账号、店铺，它们以几元至几百元不等的价格，向投资者出售获取高盛、瑞银、摩根士丹利等外资投行研究报告的权限，形成灰色交易链条。

这些未经相关授权的网传研报从何而来？在网络平台私售研报，平台是否进行了相应的审核？投资者又该如何甄别研报风险呢？

现象：一份网传瑞银研报引发热议

一份在小红书等网络平台传播的“瑞银研报”近日引起不少投资者关注。该研报虽然将先导智能的目标价从此前的27元上调至36元，但投资评级却从此前的“中性”下调为“卖出”。研报发布时（今年5月6日），先导智能A股收盘价为57.01元，截至5月22日的收盘价为51.25元。

该研报称，市场对先导智能的估值已过度反映了传统锂电池设备订单的乐观预期以及新技术（半固态/固态电池、钠电池）带来的设备增量想象空间。

然而，记者注意到，近期其他外资券商发布的先导智能研报观点大多相对积极。

例如，今年4月底，摩根大通发布研报给予先导智能A股“增持”评级，12个月目标价62元。摩根大通认为，市场会因一季度业绩不及预期，下调对公司2026年的盈利预测，短期股价可能承压，但订单端的高景气、毛利率的改善趋势都已明确，因此维持“增持”评级。

与此同时，野村发布研报给予先导智能A股“买入”评级，维持73元目标价。野村表示，该公司一季度净利润增速偏低，主要受一次性汇兑损失拖累，并非基本面恶化。管理层上调全年订单增速指引，后续收入与毛利率有望逐季改善，继续看好锂电设备资本开支周期。

值得一提的是，对于上述这份来路不明的看空研报，一些投资者对其真实性表示怀疑。记者在其他私售渠道也找到了这份研报，不过在Choice、慧博智能策略终端等国内主流研报查询平台以及瑞银的相关微信公众号上，却未能查到该研报。

随后，记者通过瑞银官网获悉，瑞银确有在今年5月7日对先导智能发布“卖出”的投资评级，目标价为36元，这些信息与网传研报可以对应，但并未查到具体研报。此外，记者在万得（Wind）查到了该网传研报的标题，但需要付费订阅瑞银证券研究服务才能查阅研报全文，而这笔订阅费用高达上万元。

由此可见，瑞银已覆盖先导智能。但经询问后，公司方面并没有向记者确认这份研报的真伪。

调查：私售研报现象充斥网络平台

记者注意到，上述网传研报发布方的小红书账号未经相关企业认证，在账号的店铺中有一款名为“国际行研知识库”的产品在售，声称“日更超70篇”“多数为当日~前一日”，可提供全文翻译、总结、提问等AI（人工智能）辅助功能。根据订阅时长不同分为4种套餐，标价和外资机构的官方售价差距明显——“试用5天，不可下载”标价仅1元，“30天有效期，不可下载”标价39元，“30天有效期，下载不限次数”标价49元，“365天有效期，下载不限次数”标价365元。

事实上，近期记者在小红书等网络平台还发现了其他身份不明的账号，都声称只要花几十元至上百元开通某个研报平台的权限，就能获得每天更新主流外资投行最新研报的服务，有的甚至只要花几元钱就能试用几天。

除了小红书外，记者还在淘宝、哔哩哔哩等多个网络平台找到了类似的外资机构研报电商。

例如，在淘宝App（应用程序），搜索“外资研报”“外资大行研报”或者某家知名外资机构研报等关键词，都可以找到私售研报的店铺。

不少店铺售卖的研报均声称覆盖当下各大主流外资机构，甚至有店铺称自家研报平台为“国内独家授权”，且报告数量多达“3571万”，每日更新“5718篇”，平台用户“10万+”。

据记者进一步观察，这些研报私售店铺各自的营销策略不尽相同。一些店铺主打“惊爆价”，开通一年权限仅需几十元；还有的店铺则开价不菲。

某家店铺的客服告诉记者，自家的外资研报按篇卖，每篇研报30元。在回答记者的咨询时，他强调自家服务的与众不同，“别的几十、上百（元）就能包年的平台，更新的不是全部研报，总有人需要单篇来找，而我们能提供绝大部分外资研报”。

不过当记者询问对方研报的来源时，对方沉默片刻后表示，“主要是从官方买的服务”。

有意思的是，记者发现，有的店铺还明文强调自家的研报“对接官网”“二道贩子请绕行”。可见，各电商平台大量存在的私售研报店铺中，可能存在“二道贩子”互相倒卖的情形。

此外，在哔哩哔哩，记者也发现有一些UP主（上传者）在制作解读外资研报视频的同时，顺便带货各家外资机构研报的销售。

看法：多方责任边界亟待厘清？

对于上述多个网络平台存在的研报私售问题，瑞银方面回应记者称，在中国大陆境内，瑞银证券按照相关监管规则，通过官方渠道为瑞银证券客户提供瑞银证券研究报告。自2021年以来，瑞银证券与万得开展合作，通过付费订阅瑞银证券研究报告的方式，为更广大的中国专业投资者提供数字化投研服务。

此外，瑞银表示，“在中国大陆境内，瑞银官方微信公众号（主要为瑞银全球研究）是唯一面向公众分享瑞银研究信息的官方社媒平台。我们未授权任何未获瑞银集团许可的其他社交媒体平台或用户发布研究报告”。

某外资券商研究部门相关负责人日前向《每日经济新闻》记者表示，“按照有关规定，外资券商的英文版研报是不允许在中国大陆境内流通的。据我了解，现在各种网络平台上流传、私售的这些外资研报的来源，多为外资机构的一些小客户私自转发。”

根据相关规定，如果券商对自家研报的被侵权现象听之任之，不采取相应的措施则有违规之虞。中国证券业协会发布的《发布证券研究报告执业规范》第三十一条明确规定，经营机构应当采取下列措施，防止公众媒体或者其他机构未经授权私自刊载或者转发公司的证券研究报告：（一）加强证券研究报告发布环节管理，要求公司相关人员不得将证券研究报告私自提供给未经公司授权的公众媒体或者其他机构，提示客户不要将证券研究报告转发给他人；（二）建立跟踪监测机制，发现公司证券研究报告被私自刊载或者转发的，及时采取维权措施；（三）加强投资者教育和客户沟通，提示客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。

不过即便如此，上述外资券商研究部门相关负责人却告诉记者，“我们也在处理这些侵权问题，但由于数量较大，说实话存在困难”。

在上海明伦律师事务所王智斌律师看来，目前私售研报乱象与网络平台方也不无关联。“券商研报属于智力成果，受著作权法保护。券商作为权利人，有权要求侵权人停止侵害、赔偿损失。现行法律规定，网络服务提供者在接到权利人发出的有效通知后，负有及时采取删除、屏蔽、断开链接等必要措施的义务。若平台在收到明确侵权通知后仍不处理，导致损害扩大，则须就扩大部分承担连带责任。此外，如果平台对显而易见的侵权内容存在明知或应知的情形，例如大量店铺长期公开售卖标有特定券商名称的研报，平台未履行合理的审查和管理职责，也可能被认定为未采取必要措施而承担相应法律责任。”

支招：投资者如何甄别研报风险？

值得一提的是，这些网传外资券商研报不仅涉嫌侵权且来源存疑，投资者要具体核实存在一定难度，其对市场的影响也不容忽视。

例如，2025年2月末，网传高盛发布了一篇观点较为谨慎的宇树科技调研研报，一度引发人形机器人板块短线大跌。近期，国内液冷龙头英维克因一季报业绩低于预期而遭到抛售，背后的花旗独家“卖出”评级研报也对其有一定影响。

那么，对于目前网传外资研报泛滥，投资者应如何做好风险甄别呢？

王智斌律师向记者表示，“私售渠道无法对研报的完整性、真实性进行背书，存在被篡改、拼接甚至完全伪造的可能，投资者仅凭此类碎片化信息决策，误判风险极高。投资者应建立以官方渠道为核心的信息获取体系，对于非官方渠道流传的外资研报，首先要核实其发布主体、完整报告编号、署名分析师的执业资质及发布时间。缺少上述核心标识，或仅有结论无分析过程的研报片段，不应作为投资参考依据。”

上述外资券商研究部门相关负责人则坦言，“券商在境外发布‘卖出’评级研报不存在合规问题，这些研报本来也不是给散户用的。相比之下，境内对‘卖出’评级研报的容忍度较低，间接造成了持看空观点的外资研报更为显眼。我呼吁，包括监管在内的国内各方要为‘卖出’评级研报的发布创造更为宽松的环境，这也是资本市场走向成熟的一个标志。”

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