在资本市场风起云涌的当下，常州瑞华化工工程技术股份有限公司（以下简称“瑞华技术”）IPO获北交所注册批文，独家保荐机构中信建投。

瑞华技术主要为化工企业提供基于化工工艺包的成套技术综合解决方案，主要产品包括化工工艺包、化工设备和催化剂等。此次IPO公司拟募资4.17亿元，主要用于12000吨/年催化剂项目、10万吨/年可降解塑料项目。

但在IPO前公司累计分红1.1亿元，募资合理性受质疑，同时公司涉关联交易，面临招股书中董监高信息披露前后不一致，研发费用投入低、客户集中度过高、短期偿债能力承压、业绩变脸等风险。

涉关联交易、信息披露前后不一致红

瑞华技术在IPO的过程中，存在着信息披露前后不一致的情况。公司董事王寅之的兼职信息在招股书注册稿中有披露，但在2024年1月30日的上会稿中却只字未提及。同样，公司在披露其董事、财务总监陆芝茵的兼职情况上也存在着时间差问题。此外，关联交易金额确认的准确性也是瑞华技术需要面临的一大问题。其在招股书中披露的2022年向宁夏宝丰能源集团股份有限公司销售的专利专有设备的金额为2986.73万元，而在第三轮问询函中的金额却为2955.75万元，存在着一定的差距。

图片来源：招股说明书

公司关联交易不仅涉及信息披露准确性的问题，这对其财务状况产生了一定的影响。2020年2月24日，瑞华技术在受新冠病毒疫情的影响下，向公司22名股东发起无息借款，涉及金额1547.36万元。其借款对象即包括公司董事长、董事、总经理、监事等高级管理人员，也包括持股5%以上的股东等。虽然瑞华技术在招股书中表示，这笔借款旨在支持公司经营发展，改善公司的财务状况和日常业务的开展。但向股东借钱的行为对公司财务的自由度及公司独立性均造成了一定的影响。

更让人费解的是，既然公司已经缺钱到要向股东借钱的程度却还在上市前大额分红。其在2019年12月派发现金红利2000万元、2023年6月派发现金红利9000万元，2019年-2023年上半年累计派发现金红利1.1亿元。此外，公司控股股东与自然人之间的债权债务关系也对公司财务的独立性造成了一定的影响。2020年7月3日，郭洪林通过其控制的山东联成化学工业有限公司向瑞华技术转账200万元，视同归还公司控股股东徐志刚的欠款。这对瑞华技术财务的独立性造成了影响。

短期偿债能力承压、有业绩变脸风险

瑞华技术所处的化工行业正处于下行周期。随着全球经济增长放缓，化工行业也面临着供大于求的局面，化工产品价格持续走低，企业盈利能力普遍下降。从财务数据来看，瑞华技术的营收和净利润均保呈正增长态势，但波动性较大。其2019年-2023年，实现营业收入分别为1.90亿元、2.67亿元、1.42亿元、3.26亿元、3.94亿元，同期实现扣非净利润为6568.37万元、5725.75万元、4055.46万元、6504.45万元、11002.57万元。在最近一期完整会计年度内，公司营收增速为21.01%，而其上一期的增速高达129.29%，增速大幅下降，同时公司净利润的增速也从上期的114.95%下降至最近一期的44.92%。

图片来源：招股说明书

据其2024年半年报显示，今年上半年，公司实现的营业收入为1.94亿元，同比减少6.21%；实现归母净利润为5998.77万元，同比减少33.81%。面临着业绩变脸的风险。此外，公司毛利率和净利率也出现了一定的波动。早先瑞华技术预计2024年1—12月，公司将实现营业收入6.203亿元，同比增长57.26%；实现归属净利润约1.172亿元，同比增长2.91%。半年过去了其实现的营收还不及预计的三分之一。另外公司预测2025年1-12约实现营业收入7.09亿元，同比上升14.03%，实现净利润1.24亿元，同比上升5.65%。

据其财务数据显示，瑞华技术在近三期完整会计年度的流动比率分别为1.87、1.76、1.71，速动比率分别为1.37、1.24、1.21。流动比率、速动比率均低于同行业平均水平，公司短期偿债能力承压。同时，公司的应收账款周转率、存货周转率分别为4.35次、1.16次，也低于同行业平均水平，公司可能在资产管理方面存在着效率低下的问题，这或将对公司的现金流状况产生不利的影响。

在主营业务财务指标方面，瑞华技术的收入主要来源于工艺包业务、设备业务和催化剂业务，其中工艺包业务占比为39.18%，为公司第一大业务。然而，报告期内却出现了公司收入与成本变动不匹配的现象，其营收增速与销售费用走势不一，营收与现金流变动出现背离，这些都表明公司可能存在收入质量方面的问题。同时，公司的毛利率与行业总趋势存在出入，公司毛利率大幅上涨后出现波动，存货周转率下降。另外，报告期内公司的研发费用投入持续下降，净现比低于1，在核心竞争力方面可能存在不足。报告期内公司关键管理人员薪酬不断上升，2021年—2023年分别为770.01万元、849.06万元、1116.20万元。

客户集中度过高、募资合理性遭质疑

报告期内，公司向前五大客户的销售金额合计约为1.29亿元、 2.9亿元和3.91亿元，分别占其当期营业收入的90.52%、 89.01%和99.17%。其中2022年，公司对第一大客户浙江石油化工有限公司及其关联方的销售收入占营业总收入的比例为56.59%，超过50%。2023年前五大客户销售额占销售总额的比例高达99.17%。这种高度依赖大客户的情况可能使公司在谈判中处于不利的地位，同时增加了公司的经营风险，一旦大客户发生变动或合作关系出现问题，将会对公司的经营业绩产生重大影响。

图片来源：招股说明书

瑞华技术的客户主要包括中石油、中信国安、浙石化、振华石化、福建海泉、福州万景、洛阳炼化、安徽嘉玺、东明石化以及盛腾科技等大型国有及民营石油化工企业。同时，公司还与霍尼韦尔UOP、科莱恩、瑞士Sulzer、中国寰球等国内外知名专利商及设计院建立合作关系。这些客户为瑞华技术的业务发展提供了支持，并对其业绩表现起到了关键作用。但这并未显著降低公司对前五大客户的高度依赖。

瑞华技术也在招股书中表示，公司客户集中度较高，但前五大客户重复度不高，这主要是由公司的业务特点所决定。公司向客户提供化工专业技术服务及配套专利专有设备、催化剂销售，由于化工专业技术是化工项目成功运营的基石，且对于单个客户来说其多属于一次性服务，因此一般具有项目金额大、客户重复度不高的特点。

2020年7至今公司共进行了两次现金分红，合计分红约1.10亿元。但在募投项目拟使用3.15 亿元用于公司“12000 吨/年催化剂项目”，其中拟使用预备费及流动资金费用为5539万元。一边大额分红一边募资补流。同时，在报告期内瑞华技术尚未开展催化剂自主生产，该业务为公司2020年新增业务，其报告期内各期收入分别为818.02 万元、1,556.88 万元。公司自有技术对项目的可支撑度尚不确定，募资合理性遭质疑。

对此北交所在第三轮问询中让其结合报告期内公司尚未开展催化剂及可降解塑料生产的情况，进一步说明公司募投项目的合理性，是否具备相应的技术支撑，是否与现有业务相协同，结合报告期内公司存在大额分红的情形说明补充流动资金使用的具体安排及合理性等。