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来源：华尔街见闻

“所有指标都表明，目前大型美国股票的估值高得令人不安。它们不仅相对于历史水平昂贵，而且与小型股票、外国股票、企业债券和国债相比也显得过高，是时候远离大型股了。”

最近几周，美股市场迎来了一波反弹，8月初的大跌阴影似乎已经消散。但知名金融评论员James Mackintosh则认为，这波反弹十分“愚蠢”。

James Mackintosh利用了周期性调整市盈率（CAPE）、前瞻性市盈率（forward PE）和美联储模型（Fed Model）三个关键的股市估值工具衡量市场估值，得出结论：

所有这些指标都表明，目前大型美国股票的估值高得令人不安。它们不仅相对于历史水平昂贵，而且与小型股票、外国股票、企业债券和国债相比也显得过高。

如果这些衡量标准是正确的，那么过去几周的反弹可能是愚蠢的，现在是时候远离大型股了。

三个指标同时反映：美股太贵了！

先来具体看一下这三个指标：

周期性调整市盈率（CAPE）

CAPE是将股票市场的总市值除以过去10年的每股收益（EPS）的平均值，提供一个对股市估值的更长期的视角，是由耶鲁大学教授Robert Shiller提出。

目前，标普500指数的CAPE值为35倍，是19世纪以来第三高，甚至高于1929年的高点。James表示，这表明标普500指数的极其昂贵，而最大的股票更是如此。

前瞻性市盈率（Forward PE）

Forward PE是一种评估公司股价相对于未来预期盈利的估值指标，是基于对公司未来一年或更长时间的预计每股收益（EPS）来计算的。他始于1985年以来由伦敦证券交易所集团（LSEG）的IBES编制。

与CAPE类似，前瞻性市盈率也表明股票极其昂贵，尽管与2000年或2020年末相比略便宜，但差距不大。

美联储模型（Fed Model）

Fed Model是一种用于评估股票市场相对于债券市场的估值水平的工具，将股票市场的收益率（通常是股息收益率）与长期国债收益率进行比较，由策略师Ed Yardeni在20世纪90年代末提出。

目前，该模型同样显示股票非常昂贵。一个月前，在10年期国债收益率大幅下降前，债券的价格甚至更高，而当时标普500指数相对于债券的价格达到了2002年以来的最高水平。

Mackintosh肯定了这些指标的意义，表示当时这些指标表明美股估值过高时，其在未来十年的回报往往较为疲软，反之亦然。

从1985年以来这种模式通常成立，CAPE和前瞻性市盈率与标普500未来十年的回报关系紧密，解释了大约85%的回报变化，相比之下美联储模型的关联稍弱。

可惜没有完美的指标 长期投资不容易

在上述分析下，有投资者提出：“那就卖出！”

但Mackintosh表示，长期投资并不那么容易。每一项指标都有其优缺点，而这些缺点在过去导致了一些糟糕的投资决策。

其中，CAPE在1997年7月达到了自1929年以来的最高点。不久后，时任美联储主席格林斯潘警告市场存在“非理性繁荣”。然而，自其发表讲话以来，投资者经通胀因素调整后的年化回报率为7%，比1900年以来美国股市的表现还要好。

更糟糕的是，自那以后，CAPE只有一次比其长期平均水平便宜。尽管2009年3月的买入信号非常有效，但使用该指标的投资者不太可能在标普指数飙升至所谓高估水平时继续持有。

分析认为，要使CAPE回到其长期平均水平，需要经历一场史无前例的崩盘。CAPE水平的更可能解释是：随着共同基金和ETFs使购买股票变得更容易和更便宜，财富增加，以及自1980年以来，扣除通胀后的利率大幅下降，股票估值有所上升。

而前瞻性市盈率的缺点是依赖分析师，主要是大银行的分析师。James指出：

“长期投资者应该对任何基于华尔街共识的东西持怀疑态度。”

对于美联储模型，该模型使用那些相同的分析师预测的收益，曾发出了一些真正错误的信号，如在2007年11月建议股票相对于债券自1985年数据开始以来最便宜。然而全球金融危机即将来临，这成为历史上最糟糕的买入股票和卖出美国国债的时刻之一。

James表示：

尽管估值工具在过去几十年中表现良好，但它们可能只是特定市场环境的产物，如果市场环境发生变化，它们可能会失效。

此外，这些工具在其他时间段内的效果并不那么显著，因为它们的有效性在互联网泡沫到金融危机的糟糕期间中被夸大了。

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