深圳商报·读创客户端记者 穆砚

2023年12月，拟在深交所主板上市的苏州利来工业智造股份有限公司（以下简称“利来智造”或“公司”）的IPO获受理。2024年1月，深交所发出一轮审核问询函。2024年8月2日，深交所网站显示，利来智造回复了首轮审核问询函。

▲深交所网站截图

公开资料显示，利来智造创立于2004年，主营业务系为汽车和家电行业企业或其配套厂商提供零部件产品的研发、生产和销售服务，公司主要产品包含汽车及家电用铝材、钢材剪切件，以及车身部件、底盘件、座椅骨架及电视机背板等冲压件。本次发行股票数量不超过9470万股，即占发行后总股本的比例不低于25%，本次发行不涉及股东公开发售。公司本次拟投资项目的投资总额约为10.01亿元，拟投入募资10亿元，主要募投项目包括新能源及新能源汽车合金材料加工生产基地（苏州）建设项目、新能源及新能源汽车合金材料加工生产基地（安徽）项目、研发中心及总部基地建设项目、补充流动资金项目。

存在业务集中风险，毛利率整体偏低

招股说明书显示，报告期内，利来智造实现收入分别为30.70亿元、37.81亿元和44.86亿元，归母净利润分别为8109.05万元、1.16亿元和1.54亿元，扣非后归母净利润分别为7134.67万元、1.12亿元和1.46亿元。利来智造的主营业务集中在剪切件产品上，占收入比重逐年上升，存在业务集中风险。按照产品分类，钢铝剪切件为利来智造期内贡献收入占比最高的产品。从2021年-2023年，利来智造来自剪切件的收入金额分别为23.72亿元、30.88亿元和38.23亿元，分别占当期收入的78.97%、82.38%和86.79%。业务集中可能导致公司在市场波动时缺乏弹性，若客户需求变化或市场竞争加剧，公司可能难以维持其市场份额和盈利能力。利来智造在招股书中表示，若未来公司无法满足客户新的市场需求，公司可能难以维持在该领域的竞争优势和市场地位，进而对经营业绩产生不利影响。

而主营业务集中度较高也影响该公司毛利率水平。招股书显示，报告各期内，利来智造综合毛利率分别为10.22%、10.86%和10.63%，主营业务毛利率分别为10.27%、10.94%和10.73%，而可比公司华达科技为14.92%、11.67%、13.12%，英利汽车为14.35%、10.05%、11.44%。可见，与可比公司华达科技和英利汽车相比，利来智造的主营业务毛利率整体偏低。

深交所在首轮问询函中要求公司说明报告期内汽车零部件产品、家电零部件产品毛利率均呈下降趋势的原因。利来智造回复称，2021年至2022年，公司汽车零部件毛利率保持稳定，其中收入占比较高的汽车剪切件毛利率略有上升，由13.11%提高至13.51%，而收入占比较低的汽车冲压件产品，受安徽生产基地2022年投产，产能尚未释放影响，毛利率有所下滑。2023年，公司汽车零部件毛利率由2022年的12.87%下降至11.96%，其中，汽车冲压件沿续中小件单品零部件向大件总成零部件方向发展，外加公司安徽生产基地产能爬坡，规模效应显现，以及公司积极布局新能源汽车电池箱体等高毛利产品，汽车冲压件毛利率回升至11.32%，已超过2021年水平。而收入占比较高的汽车剪切件毛利率有所下降是导致汽车零部件整体下降的主要原因。

▲利来智造IPO资料截图

另一方面，公司研发费用占营业收入的比例较低，2023年上半年为0.75%，远低于同行业可比公司平均水平。低研发费用率可能影响公司的长期竞争力和创新能力，导致其在技术更新和市场竞争中处于劣势。

面临偿债压力仍进行大额分红，现金流量情况不佳

利来智造的存货和应收账款规模较大，存货周转率和应收账款周转率持续下降，反映出资产管理和运营效率的问题。高存货和应收账款规模可能导致公司资金链紧张，增加财务风险，影响日常运营和扩展能力。同时，利来智造的资产负债率远高于同行，2023年上半年为67.46%，而同行业可比公司均值为43.93%。高资产负债率表明公司依赖债务融资较多，财务杠杆较高，增加了偿债压力和财务风险。

利来智造面临较大的偿债压力，短期借款和长期借款规模庞大，资金压力较大。多处资产被抵押，现金流量情况不佳，近三年的现金流量净额一直低于同期净利润。高负债率和高额借款可能导致公司在未来面临更大的偿债风险，影响其财务稳定性和持续经营能力。尽管面临偿债压力，利来智造仍进行了大额分红，2020年至2023年上半年合计分红4220万元。大额分红可能进一步加剧公司的财务压力，影响其运营资金需求和偿债能力。

在第一轮问询函中，深交所要求利来智造说明报告期内经营活动产生的现金流量净额与当期净利润的匹配性等。利来智造在回复中称，2021年度公司经营活动产生的现金流量净额比净利润低4,174.06万元，主要系2021年度公司业务规模扩大，公司相应销售收入、采购金额增加，2021年末应收账款等经营性应收项目的增加高于应付账款等经营性应付项目的增加，同时公司2021年度主要原材料采购增加使得2021年末存货同比增加8,444.51万元，导致公司当年度经营活动产生的现金流量净额低于净利润。

2022年度，公司经营活动产生的现金流量净额比净利润低18,495.63万元，主要系随着公司业务的快速发展，以及新能源汽车的快速发展和汽车轻量化进程的深入，铝材等零部件需求快速上升，一方面公司持续扩大销售规模，另一方面公司当年持续加大对铝材的采购及储备，由于铝材的采购价格相对较高，从而导致公司当年度采购额较上年增加较多，当年末形成存货亦同比增加35,806.65万元，采购备货原材料支出以及当期存货的大幅增加导致当期经营活动产生的现金流量净额低于净利润。

2023年度公司经营活动产生的现金流量净额比净利润低3,428.58万元，主要系公司收入规模持续增加导致公司应收账款等经营性应收项目增加34,901.19万元，而公司向上游供应商采购钢材及铝材时，根据行业惯例需要先款后货或者在一定账期内付款，当期应付账款等经营性应付项目仅增加13,520.61万元，2023年末经营性应收项目的同比增长金额高于应付账款等应付项目，使得公司当年度经营活动产生的现金流量净额低于净利润。

短期偿债能力不足的风险方面，利来智造在招股书中透露，报告期各期末，公司流动比率分别为1.07、1.18和1.12，速动比率分别为0.82、0.82和0.84。报告期末流动比率和速动比率较2021年末已有所提高，公司的短期偿债能力有所增强。但随着公司业务规模的不断扩大，原材料采购规模同步增长，对流动资金的需求也有所上升，报告期各期，公司利息支出分别为3,313.25万元、5,021.70万元和6,590.79万元，主要系公司由于流动资金需求增加导致银行借款规模增加。一旦公司的主要客户经营发生困难而不能及时支付货款，或者公司的主要供应商改变付款结算方式，都有可能造成公司流动资金的暂时紧张。报告期内，公司主要通过自身经营积累和银行借款解决资金需求，并将部分房屋建筑物以及土地使用权向银行进行抵押，虽然公司在银行的信用等级较高，但若银行信贷政策发生重大变化，公司短期内可能存在偿债风险及抵押资产被处置的风险，若市场利率水平提升或者公司由于资金需求而银行借款规模进一步增加导致公司利息支出增加，将对公司经营业绩产生不利影响。

保荐机构突击入股，引发利益冲突和利益输送的担忧

围绕利来智造IPO，外界质疑声不断，尤其是保荐机构中信证券突击入股，更是引发外界瞩目。

招股书显示，利来智造申报前十二个月的新增股东为中信证券投资有限公司（简称“中证投资”）、华富瑞兴和奇致正合。其中，中证投资为利来智造的保荐机构中信证券持股100%的子公司。公司历史上一共发生五次增资，在公司第五次增资时，中证投资出资4000万元，认缴公司645.16万元股本；增资完成后，中证投资持有利来智造645.16万股股份，持股比例2.27%。本次发行后，中证投资持股比例将稀释至1.70%，通过计算得知，该笔股权价值约为6800万元。中证投资的入股价格为6.20元/股，而如果顺利保荐利来智造上市，按照发行不超过9470万股，募集10亿元计算，中证投资的收益率将达到惊人的70.32%。

保荐机构中信证券全资子公司的突击入股引发了市场对利来智造高估值的质疑。中信证券作为保荐机构的同时又是股东，这种“保荐+直投”的模式可能引发利益冲突和利益输送的担忧。尽管利来智造的经营情况并不乐观，但其估值在短时间内大幅增长，中信证券的入股行为可能加剧了市场对利来智造真实价值的怀疑。这种“突击入股”的行为可能对公司的市场形象和投资者信心产生负面影响，同时也引发了监管层对保荐机构行为的审视。

审读：谭录岗