过于依赖梅干零食，且梅干零食毛利率走低，让溜溜果园盈利能力承压

投资时间网、标点财经研究员 辛夷

“你没事儿吧，你没事儿吧……没事儿就吃溜溜梅”。

杨幂的代言加上魔性的广告词，让溜溜梅一度成为休闲零食界的“网红”产品。

溜溜梅背后母公司是溜溜果园集团股份有限公司（下称溜溜果园）。近期，该公司在港交所披露招股书，拟寻求港股上市。投资时间网、标点财经研究员注意到，溜溜果园曾于2019年6月在A股创业板申请上市，但未能成功，此次公司转道港交所。

溜溜果园于1999年在安徽省芜湖市成立，公司前身为安徽溜溜果园电子商务有限公司（下称安徽溜溜），创始人为杨帆。经过多年积累，该公司品牌已成为梅产品的代名词。据弗若斯特沙利文资料显示，2024年，该公司在中国果类零食行业的零售额排名第一，市场份额达4.9%；同时在中国梅产品行业的零售额排名第一，市场份额达7.0%。

较高的市场占有率，使得该公司在2022年—2024年（下称报告期）期间实现营收及利润持续增长。但过于依赖梅干零食，且梅干零食毛利率走低，让公司盈利能力承压。整体来看，公司存在经营性现金流下滑、存货逐年走高的趋势。

溜溜果园转道港股上市

资料来源：溜溜果园招股书

溜溜果园专注于特色果类休闲食品的研发销售，产品矩阵以梅制食品为基础，在“梅+”产品开发战略的引领下，提供三大产品类别，即梅干零食、西梅产品及梅冻。

报告期内，溜溜果园业绩实现增长，各期收入分别为11.74亿元、13.22亿元及16.16亿元，2023年及2024年收入同比增速分别为12.6%、22.2%；各期净利润分别为6840万元、9920万元、1.48亿元，呈持续增长趋势。

从产品细分类别来看，该公司收入主要来自于梅干零食。报告期内，梅干零食收入占比分别为68.9%、63.4%、60.3%，有所下滑但仍占据核心地位。2024年，西梅产品、梅冻的收入占比分别为13.8%、25.4%。

不过，作为溜溜果园的核心产品，梅干零食的销售价格及毛利率却在逐年走低。

投资时间网、标点财经研究员注意到，报告期内，梅干零食的销售价格分别为39.4元/kg、38.7元/kg、35.2元/kg；毛利率分别为39.6%、37.7%、32.1%。

梅冻的销售价格也大幅下降，由2022年的27.2元/kg降至2024年的18.6元/kg；梅冻的毛利率在2023年提升至49.2%，在2024年又降至47.8%。西梅产品在销售价格略有提升的情况下，毛利率也出现下滑。

核心产品销售价格及毛利率下降，将大大压缩公司利润空间。另外，外部市场竞争加剧，如来伊份（603777.SH）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等品牌也加速布局果干领域。未来，溜溜果园如何扩大多产品竞争力，稳定核心产品价格及毛利率，是其稳业绩的首要考虑因素。

溜溜果园按产品类别划分的毛利及毛利率明细

数据来源：溜溜果园招股书

在“没事就吃溜溜梅”这一广告语出圈后，溜溜果园似乎相当看好明星代言效应。除杨幂外，公司还邀请关晓彤作为其果类产品代言人；2021年签约肖战为溜溜梅全球代言人；2023年末又变为时代少年团。

溜溜果园表示，通过与明星建立战略伙伴关系，可向年轻消费者传递品牌活力充沛及年轻化的形象。但相应地，该公司销售费用明显不低。

报告期内，溜溜果园销售及经销开支分别为2.83亿元、3.09亿元、3.10亿元，三年合计超9亿元。其中，营销开支各期分别为0.70亿元、0.77亿元、0.61亿元，广告开支分别为0.67亿元、0.74亿元、0.79亿元，两者三年合计达4.28亿元。各期内，两者合计在销售开支中占比分别为48.2%、48.9%、45.1%。

营销加码下，溜溜果园的研发开支却在逐年大幅下降，各期分别为2367.7万元、3361.2万元、1894.8万元，三年合计仅7623.7万元，不足销售开支的十分之一。

另外，投资时间网、标点财经研究员注意到，报告期内，溜溜果园各期经营活动现金流量净额分别为2.02亿元、1.27亿元、8437.4万元，逐年大幅下降。而公司存货及应收账款规模均在逐年增长。数据显示，报告期内，该公司存货分别为3.63亿元、4.26亿元、5.24亿元；贸易应收款项及应收票据分别为7854.1万元、8052.6万元、1.63亿元。

公司方面表示，2023年存货增长主要是基于市场需求预测主动增加整体存货储备。2024年增长主要由于主动增加存货储备，及客户在春节前提前备货，导致在途货物增加。

存货积压占用公司资金，可能导致货物过期或损坏。报告期内，溜溜果园的存货周转天数分别为186.5天、 181.7天、167.7天，相对较长。作为休闲食品，存货时间长，产品过期变质风险也会加大，黑猫投诉平台中显示，投诉原因多为食品变质、有异物等。

溜溜果园按性质划分的销售开支明细

数据来源：溜溜果园招股书

从股权结构来看，溜溜果园由创始人杨帆及其妻子合计控股87.77%的股权，是一家典型的家族企业，招股书中显示，溜溜果园上市前股权结构变动频繁。

2024年6月，该公司与其第三大股东——北京红杉信远股权投资中心（下称北京红杉）订立股份购买协议，回购北京红杉持有的13.99%股份；12月底，该公司又新增融资7500万元，包括华安基金投资4000万元，兴农基金投资3500万元。

作为溜溜果园A轮投资方，北京红杉在公司拟上市前退出，背后原因引发市场猜测，但溜溜果园方面并未作出过多解释。

同时，部分资方还与溜溜果园实控人杨帆签订了附加协议。若溜溜果园未能在年内完成上市，其有权要求杨帆回购股权，同时还需要按每年6%的单利计算利息。如此看来，溜溜果园此次上市压力着实不小。

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