文 | 读懂财经

茅台曾被视作经济的润滑剂，也是经济发展的晴雨表。

交银国际原董事总经理洪灏就提到过，茅台股价是中国基建投资非常靠谱的一个领先指标，往往领先基建投资一到两个季度，即便是基建项目中不起眼的螺纹钢，其市场价格也与飞天茅台价格趋势一致。

这种产业现象也隐含了茅台A股称王的原因，基建、地产大潮中，茅台作为工程圈酒桌的“标配”，被嵌入到产业链条中，步入了价格飙涨的黄金时代。这也消化了茅台的绝大部分需求场景：茅台商务接待占比 50%，礼品占比30%，宴会占10%，剩余才是自饮等需求。

但时代不会永远停留在原处，支撑白酒欣欣向荣的大基建时代落幕了，2023年住宅新开工面积较2019年的峰值下降近6成。茅台作为基建附属行业一荣俱荣，一损俱损。近期飞天茅台价格崩盘，股价跌跌不休正是茅台失意的开始。

本文持有以下观点：

1、批价逼近生死线。市场传言黄牛成本线在2500元/瓶，如今茅台降至2290元/瓶，黄牛已有跑路现象。持续下跌的价格也使经销商恐慌，已有酒商宣布停止回收茅台，茅台隐隐有了流动性危机的风险。

2、金融属性开始祛魅。很多人买茅台是奔着“永远涨”的信仰来囤货套利。按格隆汇说法，每产出一万瓶茅台，至少有七千瓶都收藏。但随着社会库存越来越多，茅台稀缺性也在降低，接盘者也总有接不住的那天。近期飞茅价格快速下跌就是金融属性祛魅的开始。

3、大基建时代落幕的失意者。茅台消费大头集中在商务场景，大基建和房地产是白酒爆发的土壤。新经济环境下，政务、商务宴请消费场景明显收缩，茅台的需求大盘被动摇了。

批价逼近“生死线”的担忧

股王茅台的信仰被动摇了。6月才过半，股王茅台已蒸发超1300亿元，把时间拉长，从5月8日，茅台已累计下跌13%，市值蒸发3300亿元，相当跌去了2.5个洋河。

投资人对茅台信仰动摇，是因为担心飞天茅台持续下跌的价格已逼近经销商的生死线。飞天茅台批价已从年初2700元/瓶左右，跌至2290元/瓶左右。进入6月份后，飞天茅台加速下跌，比月初便宜了230块钱。

最新2290元/瓶的批发价已经无限逼近市场传言的茅台经销商实际成本1800元-2200元。过去终端价格和进货价格中间的差值，就是茅台的护城河，这个护城河不断吸引经销商、民众、企业入局，客观上给茅台的价格抬轿子。一旦经销商实际成本被攻破，市场担心茅台的价格体系会崩盘。

客观来说，市场担忧有些过头了。经销商的实际成本应该是远低于市场流传的1800-2200元。

先解释下市场流传的价格是怎么来的，茅台出厂价是1169元，但类似以前保时捷供不应求的时候需要“加装”，采购茅台也需要配货也就是搭系列酒，由于系列酒时常价格倒挂，成本需要飞天茅台平衡，变相抬高了经销商成本。因此茅台出厂价+平衡系列酒成本就构成了市场流传的经销商实际成本在1800元-2200元。

这个数据对不对？可以根据财报给飞天茅台做个极端成本测算，按23年财报系列酒总销量3.11万吨，收入233亿元，每500ml一瓶，可算出系列酒单价为375元/瓶。另据国海证券数据，近些年茅台酒给社会经销商的配额维持在1.7万吨。

这时候极端假设所有系列酒全当添头配给经销商，也就是说经销商进货一瓶飞天茅台同时需要被迫买进1.82瓶系列酒，在假设系列酒一瓶都卖不动，这时候经销商飞茅的实际成本才是1169+375*1.82=1851.5元。当然这种极端情况很难发生，市场流出的经销商成本显然夸大了。

虽然实际情况要比市场传言好得多，但茅台也并不是高枕无忧。

茅台在经销商前的一道防线，黄牛已经“破防”，有行业人士表示，黄酒加价后算上场地费、人工费，2500元/瓶就是“生死线”。最近黄茅出现了跑路现象也印证了黄牛成本线被击穿。

对于经销商来说，持续下跌的价格也距离它的成本线越来越近，很容易出现“越跌越不买”的恶性循环，已经有多家酒商宣布停止回收茅台，茅台也隐隐有了流动性危机的风险。那么茅台这次的危机是如何产生的？

金融属性开始去魅

虽然飞天茅台价格时有波动，但像今年这样从3月份接近2700元左右一路俯冲到2300元左右还是比较罕见，和往年同期的价格对比中更是砸出了一个深坑。

很多人把这次茅台价格崩盘的原因归结为，酒类消费进入淡季，经销商大幅降价回笼资金；以及竞品酒类投放，稀释价格，比如375ml巽风酒投放20万瓶带来供应过剩。

但这两点都有点站不住脚。第一个理由，往年都有消费淡季，但没有像今年跌得这么狠。第二个供应过剩，之前葫芦娃也在淡季一次性放出过几十万瓶，价格波动也不明显。

茅台金融属性的消退，才是价格下降的根本原因。过去十年，茅台酒价格上涨的支撑是什么？信心。和北上广深的房产一样，它变成了一种金融资产。买茅台，就是奔着“茅台永远涨”的坚定信仰。连续多年的炒作，茅台早就脱离了消费品的范畴，按照格隆汇的说法，每产出一万瓶茅台，至少有七千瓶都被人藏起来了。

溢价制造出来的囤货性需求算不算需求。算。这个需求会不会崩。会。

17世纪中期时，郁金香从土耳其被引入西欧，当时量少价高，被上层阶级视为财富与荣耀的象征，投机商看中商机，开始囤积郁金香，随之热潮蔓延为全民运动，人们购买郁金香已经不再是作观赏之用，而是期望其价格上涨获利。最后郁金香市场崩溃，六个星期，价格下跌90%。

回到茅台，茅台也正从量少价高慢慢失去稀缺性。给茅台的的社会库存做个粗略估算：2012-2015年，因为限制三公消费，茅台在2015年进行了1985年以来的首次减产，价格同时也是新世纪首次批价跌破出厂价。

照道理来讲，至暗的2015年几乎是没人囤酒的，2015年茅台的销量是2万吨，这应该是最接近真实的茅台消费量，假设后面8年的消耗量都是2万吨。而2016-2023年，茅台酒累计销售了27万吨，这8年囤积下来的茅台酒，大约是11万吨，是2023年茅台销量的2.7倍。

社会库存越来越多，接盘者总有接不住的那天，茅台金融属性破灭也是迟早的事，近期茅台价格快速下跌一定程度上说明了其金融属性正在祛魅。

对一个有金融属性的产品来说，最怕的，就是你不知道市场上有多少准备抛的存货。现在的茅台就是如此。那么，茅台金融属性为什么是现在退潮了？

大基建时代落幕的失意者

上市以来，茅台不是没有向下调整过，08年、12年、18年，调整至多也就1年就上攻了。但这次茅台拧巴的时间非常长，从2021年的最高价至今起起伏伏，总计跌了25%。

很多投资人仍在认为茅台拧巴是因为白酒的周期波动。但实则茅台下行是时代转向的结果，支撑白酒欣欣向荣的大基建时代落幕了。

俗话说“烟铺路、酒搭桥”，白酒板块的景气周期是以4万亿投资为起点，白酒嵌入到基建大潮后步入价格飙涨的黄金时代。交银国际原董事总经理洪灏就在一份研究结果中提到过，茅台股价是中国基建投资非常靠谱的一个领先指标，往往领先基建投资一到两个季度，即便是基建项目中不起眼的螺纹钢，其市场价格也与飞天茅台价格趋势一致。

白酒成为基建产业链的一环也不难理解。基建、地产的技术壁垒不高，竞争同质化，但产业利益关系错综复杂，得商务关系得订单，高端白酒就是就是润滑剂。在中国的商务饭局中,尤其是工程圈,一瓶好的贵州茅台酒常常是桌上的标配。

这种商务场景消化了茅台绝大部分市场需求，根据市场调研反馈，茅台的商务接待占比 50%左右，礼品占比30%左右，宴会占10%，剩余部分才是自饮等需求。可以说，茅台称王，离不开大基建、房地产等商务活动的井喷。

但时代不能永远停留在原处，终究会变的。如今，大基建的黄金时代已经过去，过去几年，房企新开工面积呈断崖式下跌，2023年住宅新开工面积较2019年的峰值下降近6成。白酒与基建、地产一荣俱荣，一损俱损。基建和房地产黄金时代不再，白酒的“用武之地”也显著减少了。

好梦由来最易醒，时代给你的，时代也会带走。当大基建时代落寞后，茅台的消费大盘被彻底被动摇了，曾经的顶峰，它可能再也回不去了。