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2025年2月28日，周六福珠宝股份有限公司（以下简称“周六福”）向港交所递交招股书，中金公司和中信建投国际担任联席保荐人。这是周六福在A股屡次冲击未果后，第五次寻求上市，并决定转向港交所。

对于这一选择，征探君在招股书中了解到，周六福于2023年11月主动撤回第二轮A股上市申请，周六福考虑到港股上市后可获得境外资本支持，并有机会进入海外市场，同时提升公司在市场中的接受度，因此决定寻求在港交所上市。

近年来，在黄金价格暴涨的背景下，周六福的IPO之路折射出中国珠宝企业的集体焦虑。当前，黄金的金融属性正逐渐压倒其消费属性，传统的加盟模式面临挑战。

相较于其他珠宝品牌，周六福依赖高比例加盟模式，最新招股书显示，公司加盟模式产品销售额占比依旧过半。

尽管周六福的业绩连年增长，但营收和净利润增速已开始放缓，毛利率下滑。2024年，公司关闭了254家门店，原因是原材料采购成本也逐步增加。

增速放缓，闭店超两百家

周六福业绩保持正向增长，不过增速却有所放缓，2022年-2024年（报告期），公司营业收入分别为31.02亿元、51.50亿元、57.18亿元，复合年增长率为35.8%；净利润分别为5.75亿元、6.60亿元、7.06亿元，复合年增长率为10.8%。

尽管净利润增速有所放缓，但2023年收入较2021年实现翻倍增长。征探君发现，周六福总收入增长主要受益于加盟模式，其近三年贡献占比均超过50%。

其中，2021年至2023年，周六福通过加盟模式获得的收入分别为16.67亿元、16.41亿元和28.53亿元，占总收入比重分别为59.9%、52.9%和55.4%。

尽管从2022年的31.02亿元增长至2024年的57.18亿元，表面上看三年复合增长率达到35.8%，但公司收入增速已明显放缓。2023年的收入同比增长66.03%，而2024年这一增速骤降至11.04%。

净利润方面，2023年同比增长35.22%，但2024年增幅降至7.07%。

金价上涨，2024年国际金价持续上涨，全年涨幅超过26%，创下2010年以来最大年度涨幅。

加盟店数量减少，2023至2024年间，周六福的加盟店数量出现了近十年来的首次下降。

库存管理压力，随着金价的上涨，周六福的存货价值上升，2024年公司存货增加了4.05亿元，达到23.18亿元。

商标纠纷，周六福长期以来面临着商标侵权纠纷的问题。

大额分红，在IPO之前，周六福进行了大额分红，2024年两次分红共计6.45亿元，约占上一年净利润的98%。

这些因素共同导致了周六福成本增加和收入增长放缓。

近年，周六福的高毛利率也面临挑战。其加盟模式的毛利率已从2022年的51.8%下降至2024年的33.7%。截至2024年12月31日，公司线下门店总数4129家，其中4125家位于中国，仅4家为海外加盟店。

尽管加盟业务的收入占比从2022年的52.9%小幅下降至2024年的50.5%，但依然是核心利润来源。报告期内，特许经营费的毛利率始终维持在100%，产品入网费的毛利率也接近100%。

2022年至2024年，黄金珠宝在周六福总营收中的占比分别为53.4%、71.4%和76.5%，呈逐年递增趋势，已成为公司主要收入来源。

快速上涨的黄金价格，加上首饰加工费和品牌溢价较高等因素，导致消费者观望情绪增强，黄金首饰消费在一定程度上受到抑制，零售商销售压力随之增加。

从市场整体来看，当前黄金消费呈现明显分化。一方面，老铺黄金等品牌凭借高品质古法工艺产品逆势增长，2023年同店销售额大涨115.4%；另一方面，传统品牌因同质化竞争导致渠道收缩，周大福、周大生等头部企业在2024年合计关店近千家。同样，周六福在2024年也关闭了超过250家门店。

一半以上收入来自加盟商

周六福试图通过优化收入模式来寻求新的增长点，其核心策略是将加盟模式推向极致。

周六福依靠简单高效的加盟体系加速扩张。加盟商需支付12万至34万元的年度品牌使用费，并承担门店租金、装修及运营成本，而总部则通过强制采购政策确保产品利润。

加盟店需从周六福采购至少70%的货品，其中黄金产品必须100%由总部供应。这种轻资产运营模式使周六福的固定资产净值仅占总资产的3.2%，远低于行业平均水平。

截至2024年底，公司线下门店总数达4129家，其中加盟店占比超过95%。相比之下，自营店主要分布于百货公司和高端购物中心，承担品牌形象塑造及销售网络协同效应的职能。

截至2024年底，周六福在中国拥有91家自营店。2021年至2023年，周六福在中国31个省份的加盟店数量分别为3694家、3974家和4288家，占门店总数的98%以上。

招股书显示，公司加盟模式的产品销售额占比仍然过半，2022年至2024年分别为52.9%、55.4%和50.5%，而同期自营店销售额占比则持续下降，分别为11.7%、9.5%和8.0%。招股书里，周六福也提示了当前加盟商高度依赖下的风险,比如无法管控加盟商只卖一家品牌的产品，也没有办法完全避免知识产权纠纷。

周六福的商业模式不仅依赖加盟商采购商品，还通过供应链管理费、加盟服务费及产品入网费等收入来源实现盈利。供应商需缴纳供应链管理费才能进入周六福的白名单，而加盟商则需额外支付产品入网费。

然而，与高盈利相伴的是持续不断的侵权纠纷、贴牌争议及品控问题。数据显示，周六福涉及的司法案件多达825起，其中67.52%与商标侵权相关。

2019年，证监会曾对周六福的加盟模式提出质疑，要求其披露对核心加盟商的依赖情况及合作稳定性，并对加盟模式的可持续性表示关注。

在港股招股书中，周六福承认曾收到有关知识产权侵权的投诉，并表示尽管这些问题尚未对业务、财务表现及经营业绩造成重大影响，但未来可能面临更多诉讼风险。

在黑猫投诉平台，周六福的累计投诉量超过3000条，涉及虚假宣传、克重不符等问题。

此外，加盟模式下品牌方对终端门店的直接控制较弱，可能影响消费者体验，进而损害品牌信誉。

然而，这种模式的脆弱性日益显现。2024年，周六福的加盟店净减少250 多家。金价飙升成为直接导火索——当年上海黄金交易所Au9999价格同比上涨22.7%，导致三四线城市加盟商库存积压率超过40%，部分门店黄金周转天数延长至180天以上。

多次冲刺IPO

据了解，周六福多次尝试冲击A股市场，2019年，周六福因所聘保荐机构广发证券、会计师事务所正中珠江卷入“康美案”，两家机构均被证监会立案调查，导致其IPO进程被迫中止。

2020年9月，周六福更换保荐机构为民生证券，会计师事务所仍为正中珠江，并再次向深交所递交上市申请。最终，由于经营问题存疑，周六福未能通过发审委审核。

2022年7月，周六福第三次递交上市申请。随着全面注册制落地，其上市审核于2023年2月底从证监会转至深交所。在7月完成第一轮问询回复后，11月公司选择主动撤回IPO申请，第三次上市尝试宣告终止。

冲击A股市场未果，周六福开始转战港股，2024年6月，周六福首次向港交所递交公开发行股票的招股说明书，开启第四次上市尝试。然而，该次港股IPO并未成功，招股书在半年后失效。

2025年2月28日，周六福第五次向资本市场发起冲击。在本次招股书中，公司表示，港股IPO募集的资金计划用于扩大和强化销售网络、加强品牌建设以提升市场知名度、优化产品供应链、提升产品设计及开发能力，并用于运营资金及一般企业用途。

周六福的IPO之路折射出中国珠宝企业在黄金价格暴涨背景下的集体焦虑。当前，黄金的金融属性压倒消费属性，传统加盟模式正面临困境。在此趋势下，品牌力与产品力或许将成为破局关键。

然而，即便成功上市，周六福仍需在规模扩张与质量提升之间寻求平衡，同时面对来自周大福等品牌的降维竞争。

正如其招股书风险提示所言：“我们不能保证加盟商会继续与我们合作。”在行业格局不断变化的背景下，如何增强品牌控制力、提升产品竞争力，仍是周六福亟待解决的难题。

作者丨征探君

（转自：征探财经）