华尔街对冲基金经理普遍认为，这场资本争夺战的最大受害者，是美元、美国国债信用与美国金融市场稳定性。尤其是若美国财政部通过长期债券回购“制度化”，试图持续干预影响10年期美国国债收益率时，全球金融资产定价基准与定价逻辑都将随之发生剧烈变化，令金融市场稳定性与美元和美国国债信用遭遇重大冲击。

作者：陈植

封图：本报资料室

8月12日，张刚抛售了600万美元10年期美国国债，转而认购AMD（超威半导体）刚发行的10年期高级无担保债券。“做出这个调仓决定，我没有任何犹豫。”张刚告诉经济观察报记者。

作为一名管理逾3亿美元的华尔街多策略对冲基金经理，他说自己的投资职责是实现收益最大化。当他看到AMD拟发行的10年期债券年化利率达到5.5%时，便果断放弃年化收益率只有4.7%的同期美国国债。

“其他华尔街投资机构也在从美国国债市场撤资，转投美国AI（人工智能）企业债券。”张刚表示，华尔街资本之所以追捧AI企业债券，不只是看中后者更高的发行利率，还有AI企业偿债能力更具有“确定性”。

相比美国国债兑付的可持续性引发金融市场担忧，AI产业爆发式增长使得AI企业的营业收入节节攀升，让华尔街投资机构认为AI企业拥有更稳健的还本付息能力。

8月下旬，张刚前往一家华尔街大型资管机构调研，发现后者逾50亿美元的投资组合底仓中，AI企业债券占比从年初的10%提升至目前的30%，而美国国债占比则从年初的70%降至目前的50%。

这家大型资管机构的资产配置总监告诉张刚，他们的调仓幅度在华尔街不算大，部分资管机构已将半数投资组合底仓从美国国债换成了AI企业债券。

华尔街资金的新流向，引起了美国金融监管部门的关注。

美国圣路易斯联储主席阿尔贝托穆萨勒姆表示，AI企业债券与美国国债之间正在发生一场资金争夺战。

贝莱德投资集团投资策略师Vivek Paul坦言，随着近期AI企业加大债券发行力度，这场资金争夺战正在加速演变，直接体现在债券收益率的攀升。

目前，华尔街资本正静待两者争相给出更高的债券发行利率。“8月下旬起，AI企业的长期债券发行利率若低于6%，长期美国国债发行利率若低于4.7%，将难以引起华尔街的认购兴趣。”张刚说。

面对这场资金争夺战所引发的美国国债收益率攀升，朱明开始担心——若放任这种趋势持续演变，美国金融市场将面临一场大风暴。朱明是一家管理逾6亿美元的华尔街多策略基金的投资总监。

近日，多名华尔街基金经理主动与朱明聊起美国金融市场正在遭遇的新风险：一旦美国国债收益率持续攀升（价格不断下跌）导致全球资本对美国国债失去投资信心，纷纷远离美国金融市场，由此引发的美元资产价格剧烈调整，势必触发新一轮金融市场风波。

资金“搬家”

在转投AI企业债券之前，张刚向证券经纪商了解当前华尔街资本调仓的最新趋势。

一位证券经纪商告诉张刚，7月起，从美国国债市场流向AI企业债券的华尔街各类资金日均规模达到逾8亿美元。究其原因，一是AI企业债券发行平均利率较同期美国国债高出89个基点，二是华尔街资本无法从美国国债基差交易获取稳定的额外收益，导致美国国债配置吸引力进一步减弱。

所谓美国国债基差交易，主要是一种利用美国国债现货与期货之间微小价差进行套利的策略，即资金在买入美国国债同时，在美国国债期货建立空头合约，锁定两者的价差。

通过高杠杆操作，华尔街的美国国债基差交易规模超过万亿美元，成为华尔街博取美国国债投资额外收益的一大来源。

张刚透露，以往自己通过10倍资金杠杆的美国国债基差交易，每年能获取额外1.5%的套利收益，加之持有10年期美国国债到期策略所获得的约4.5%利息收入，其美国国债投资策略的综合收益率达到6%。

“美国国债基差交易能否持续获得稳定收益，很大程度依赖美联储货币政策的透明度，让金融市场能够提前给美国国债估价，将美国国债价格波动控制在一个相对较低的区间。”张刚说。受美联储新任主席沃什持续弱化货币政策前瞻指引的影响，当前华尔街对美联储利率政策的分歧加大，由此造成美国国债现货价格波动加大，使得美国国债基差交易收益稳定性遭遇明显冲击。

7月下旬以来，受美国国债现货价格超预期下跌（债券收益率回升）影响，张刚的美国国债基差交易出现0.2个百分点的亏损，导致美国国债持有到期+基差交易的综合收益率开始低于AI企业债券利率。

于是，他果断在8月份卖掉600万美元的10年期美国国债，转而投资AMD新发行的企业债券。

“随着AI企业发债规模持续扩大，若其发债利率进一步上升，我还会将更多资金从美国国债搬过去。”张刚说。

全球金融数据提供商Dealogic的数据显示，截至8月15日，美国六家大型AI企业——Alphabet（谷歌母公司）、亚马逊、meta（元宇宙）、甲骨文、英伟达、SpaceX（太空探索技术公司）年内发债规模达到了2440亿美元，远高于去年全年的1080亿美元。市场预计，随着AI数据中心投资建设力度持续加大，2027年这六家大型AI企业的发债规模将突破4000亿美元。

8月，英伟达与阿波罗、贝莱德、黑石、高盛等多家大型投资机构达成合作，拟合作筹措逾5000亿美元资金，用于AI基础设施建设。

张刚透露，他之所以加大AI企业债券的配置力度，另一个驱动力是如今AI企业为了争夺更多认购资金，纷纷争相抬高发债利率，给华尔街创造了更高的债券投资回报率。

8月7日，Alphabet发行了250亿美元投资级债券。为了实现超额认购，Alphabet将40年期企业债券的发行年化利率设定在6.5%，较同期美国国债收益率高出130个基点。为了抢购Alphabet长期债券，华尔街投资机构抛售了美国长期国债，导致当天10年期美国国债收益率跳涨约4个基点。

面对如此高的发债利率，美国AI大型企业相当淡定。

近年来，AI产业持续爆发式增长，AI大型企业的营业收入年增速普遍超过30%，加之华尔街投行争相为他们提供再融资金融服务，使得这些企业“相信”自己拥有足够的资金完成债券本息兑付。

何况这些AI大型企业深知，自己发债规模动辄百亿美元，若不将发行利率抬高至6%以上，就难以吸引如此多的认购资金。

在张刚看来，随着AI企业持续抬高发债利率，美国国债在这场资金争夺战中正处于下风。

受资本持续离场影响，30年期美国国债收益率在8月18日达到5.34%，创下2007年以来的最高值。

“以往，每逢美国国债收益率创新高，华尔街资本都会争相买入并套取更高收益。但如今，大家已看不上美国国债收益率了，因为他们知道，收益率更高的AI企业债券将很快来临。”张刚说。

“神助攻”

面对美国国债“失宠”与收益率持续攀升，美国财政部“坐不住”了。

8月19日，美国财政部决定从9月起，将长期美国国债单次回购规模从20亿美元提高至逾40亿美元。

张刚认为，此举主要意图是通过压低长期美国国债收益率，降低自身的发债融资成本。

数据显示，受美国国债规模持续扩张影响，过去10个月美国的国债利息支出达到约9300亿美元，成为仅次于社会保障医疗的支出项目。在8月份美国债务规模突破40万亿美元后，即便是微弱的发债利率上升，也会给美国财政带来金额庞大的利息支出“滚雪球”效应。

8月19日当天，受美国财政部上述举措影响，10年期美国国债收益率一度回调至4.64%。此后，10年期美国国债收益率始终在4.64%—4.7%之间徘徊。截至8月28日时，10年期美国国债收益率徘徊在4.67%附近。

美国财政部的举措之所以未能显著压降10年期美国国债收益率，关键原因是债券回购力度不足以抵消华尔街资金撤离美债所带来的抛售压力。

8月中旬起，每天从美国国债流向AI企业债券的华尔街资金一度超过10亿美元，美国财政部新增的20亿美元国债回购力度，仅能对冲2天的资金流失金额，难以扭转美国国债价格跌势。

8月24日，华尔街开始传闻美国财政部正考虑动用一般账户（TGA账户）资金加大国债回购力度。

但是，此举反而会“吓跑”更多华尔街资本。

张刚从证券经纪商处了解到，8月24日当周，多家家族办公室与主权投资基金下属投资机构也加入了抛售美国国债的阵营，并将资金转投AI企业债券。他们认为，美国财政部执意加大债券回购力度以压低美国国债收益率，正让AI企业债券相比美国国债的利差优势进一步扩大，更凸显前者的投资价值。

面对美国财政部的“神助攻”，并不是所有华尔街资本都选择借机加码投资AI企业债券。

张刚透露，已有华尔街基金选择见好就收，开始逢高抛售AI企业债券获利了结。

美国大型半导体和基础设施软件公司博通发行了一只票面利率为5.15%、2031年到期的债券。这只债券的收益率在过去一个月上涨约14个基点，原因是部分华尔街资本担心，一旦未来AI应用落地不及预期与算力需求增速放缓，AI企业若遭遇营业收入增速放缓，将面临债券兑付违约风险。“但是，目前选择获利了结的华尔街投资机构属于少数派。”张刚说。多数华尔街投资机构早已未雨绸缪——要么买入信用违约互换（CDS）合约对冲债券兑付违约风险，要么压降AI企业债券的投资久期以规避长期配置风险。具体而言，华尔街投资机构正在侧重加大3年期以内的短期AI企业债券认购力度，相应减少AI企业5年期以上债券的配置力度。

张刚选择了前一种风险对冲举措。7月份，张刚在建仓博通5年期企业债券的同时，还买入了相关债券的CDS合约。8月以来，这只债券CDS价格上涨逾28个基点，足以抵消债券价格下跌造成的损失。

避险行动

过去两周，朱明拿出15%的多策略产品资金，在金价4550美元/盎司一线买入COMEX黄金期货与黄金ETF（交易型开放式指数基金）。

他说，“我们正处于金融风暴边缘，需要加仓黄金避险。”他做出这项调仓决定，不带任何犹豫。

在他看来，金融市场正面临两大风险：一是资本争夺战持续升温令美国各类债券收益率攀升，债券价格不断下跌。这让全球资本对美国债券市场的投资信心下降，由此引发大规模资金离场。二是面对美国债务规模突破40万亿美元，美国相关部门正试图通过加码国债回购力度压降国债收益率。投资者因此更加担心美元与美国国债的实际价值被侵蚀。这令美国国债和美元面临超预期的剧烈下跌风险，进而或会动摇美国金融市场的投资安全性。

过去一个月，在AI企业债券与美国国债“抢钱”、美国国债收益率节节攀升之下，一些华尔街资本选择加仓黄金避险。

美国商品期货交易委员会（CFTC）发布的数据显示，截至8月21日的过去四周，管理型资金（已在美国证监会注册的对冲基金）、其他类别资金（未在SEC注册的基金）及非报告类资金（投机资本）合计净买入 222亿美元COMEX黄金期货净多头头寸。

瑞银分析师Jonathan Garber表示，在8月19日美国财政部决定加大美国国债回购金额后，更多买盘在黄金市场涌现。这凸显AI企业债券与美国国债之间的资本争夺战趋于白热化，让华尔街资本预感到美国相关部门将采取更大力度举措以影响长期美国国债定价与收益率走势，并担心此举将导致美元和美国国债信用下降，因此强化对黄金的避险配置需求。

张刚也感受到，这场资金争夺战，正将美国金融市场“拖入”新的不确定性风险。

8月19日，他参加一场华尔街对冲基金经理聚会。逾80%的与会基金经理认为，这场资本争夺战的最大受害者，是美元、美国国债信用与美国金融市场稳定性。尤其是若美国财政部通过长期债券回购“制度化”，试图持续干预影响10年期美国国债收益率时，全球金融资产定价基准与定价逻辑都将随之发生剧烈变化，令金融市场稳定性与美元和美国国债信用遭遇重大冲击。

8月下旬起，他拿出多策略产品约10%的资金，在77000美元附近建仓比特币。

他向记者透露，选择比特币避险，也是众多华尔街基金经理的一个共识。

数据显示，8月21日当周，13只在美国上市的比特币ETF实现19.2亿美元的资金净流入，创下去年10月以来的最高单周资金净流入记录。受此影响，比特币一度站上80000美元整数关口，8月至今的累计涨幅达到约26%。

新火研究院院长丁元向记者分析，华尔街资本之所以选择用比特币避险投资，一是这场资金争夺战引发的美国国债收益率攀升，正与美国财政部试图压低美国国债收益率形成显著矛盾，由此或将演变为一场美国国债信用受损风波，触发大量资本流向比特币等非主权类避险资产；二是美国财政部的主动干预动作，正掀起美元贬值交易，令美元计价的比特币从中受益。“无论是黄金还是比特币，都是华尔街资本抵御美国国债和美元信用折损的压力释放阀。”他指出。

截至8月28日，黄金与比特币的价格分别徘徊在4630美元/盎司与80834美元附近。面对避险投资所产生的正收益，朱明与张刚都没有选择“落袋为安”。

他们坦言，没人知道9月会发生什么。在AI企业债券与美国国债之间的资金争夺战降温之前，他们需将避险资产配置占比保持在10%以上，以应对潜在的金融市场风暴。