上市以来首次营收净利双降，茅台这1.52万亿市值还能撑住吗？

2026年6月25日，贵州茅台（600519）报收约1208元，总市值约1.52万亿元。就在同一天，公司350.33亿元的年度分红正式除权除息。而两个月前，茅台交出了上市以来首份营收与净利润双双下滑的年报。

一家万亿市值的“股王”，如何面对业绩拐点？我们拆开来看。

公司是干什么的？

贵州茅台成立于1999年，2001年上市，控股股东为茅台集团，实际控制人为贵州省国资委。公司主营茅台酒及系列酒的生产与销售，旗下拥有飞天茅台、陈年茅台、精品茅台、生肖茅台等核心产品。

茅台酒的核心竞争力在于其不可复制的稀缺性——15.03平方公里的产区产能天花板、复杂的酿造工艺和长达5年的生产周期，决定了茅台酒的供需紧平衡格局长期不会改变。

财务表现：上市以来首次双降，但Q1已重回增长

2025年全年，公司实现营业总收入1720.54亿元，同比下降1.20%；归母净利润823.20亿元，同比下降4.53%。这是贵州茅台上市以来首次出现年度营收与净利润同时下滑。

分季度看，2025年Q4压力最为集中——营收411.50亿元，同比下降19.35%；归母净利润176.93亿元，同比下降30.34%。公司解释称，前三季度渠道积累了较大压力，飞天批价持续下降，非标产品出现倒挂，四季度做了集中释放。

毛利率方面，2025年整体为91.18%，同比下降0.8个百分点。产品结构下移是主因——茅台酒和系列酒的产品结构均往下走，茅台酒毛利率同比降0.54个百分点，系列酒毛利率同比降3.76个百分点。净利率50.53%，同比下降1.75个百分点。

转折出现在2026年一季度。 Q1实现营业总收入547.03亿元，同比增长6.34%；归母净利润272.43亿元，同比增长1.47%。单季已重回增长轨道。i茅台平台表现尤为亮眼——Q1单季贡献收入215.5亿元，同比大增267.2%。截至5月底，i茅台累计注册用户达9620万，今年新增1670万，月活960万。

不过有几个数据值得关注。2026年Q1末合同负债仅30.27亿元，同比大幅下降66%。毛利率进一步降至89.76%，同比下降2.2个百分点。

市场化改革：2026年的核心主线

2026年被茅台管理层定位为“市场化改革的元年”。这场改革覆盖全产业链、全流程，不止于销售环节。

价格端是最大变化。3月30日，茅台宣布上调飞天53度500ml产品出厂价，从1169元上调至1269元，涨幅8.55%；自营零售价从1499元上调至1539元。这是继2023年11月后再度上调出厂价，也是2018年以来首次上调自营零售价。随后，陈年茅台、精品茅台、公斤茅台等多款产品零售价陆续上调。

渠道端，茅台正在从“渠道驱动”向“C端驱动”转型。直营渠道扮演“市场稳定器”角色，社会渠道则负责客群维护与转化。2026年Q1，直营渠道销售占比已超过50%。

飞天茅台批价在淡季保持稳定。截至6月7日，散瓶批价1630元/瓶，整箱1675元/瓶，较提价前的3月30日回升近百元。

发展前景：机构怎么看？

近六个月累计37家机构发布研报，预测2026年净利润均值900.85亿元，同比增长9.43%。预测区间较大——最高1017.40亿元，最低836.36亿元。

目标价方面，机构平均1797.89元，最高2005.84元，最低1670.98元。高盛给出1616元目标价，华泰证券1824元，中金公司1860元，华创证券2030元。当前股价约1208元，距离机构平均目标价仍有约49%的空间。

评级方面，26家“买入”、4家“增持”、3家“强烈推荐”、3家“推荐”、1家“跑赢行业”。

需要关注的几个点

第一，业绩增速放缓。 2025年是茅台上市以来首次双降，2026年Q1净利润增速仅1.47%，远低于过去多年的两位数增长。

第二，合同负债大幅下滑。 2026年Q1末合同负债同比降66%，经销商打款意愿的变化值得跟踪。

第三，毛利率持续承压。 毛利率从2024年的约92%降至2026年Q1的89.76%，产品结构调整对盈利的影响仍在持续。

第四，改革效果存在不确定性。 市场化改革能否持续带来业绩改善，价格上调后市场需求能否匹配，仍需时间验证。

结语

贵州茅台正处于上市以来少有的战略转型期。2025年的业绩双降是“主动出清”的结果，2026年Q1已重回增长，市场化改革正在从价格、渠道、产品多个维度推进。飞天批价企稳回升、i茅台快速放量、直营占比突破50%，构成了短期改善的信号。

但1.52万亿市值、18倍市盈率的背后，对应的是对改革成效持续兑现、业绩重回增长轨道的较高预期。对于一家万亿市值的公司而言，改革的每一个步骤，都将直接影响故事的走向。

（本文仅基于公开信息进行客观梳理，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。）