文丨惠凯 编辑丨杨练

2025年A股慢牛行情推动券商业绩显著改善，高增长背后暗藏分化，部分中小券商投行、资管业务萎缩而业绩下滑。与此同时，期货市场成交活跃度攀升，期货子公司对券商的贡献提升，但在行业竞争激烈、市场波动加大和监管趋严的压力下，期货公司纷纷增资、赴港IPO，合并预期也有所升温，券商系期货子公司正从价格竞争迈向质量突围的新阶段。

2025年以来A股走出慢牛行情，成交活跃，推动券商业绩大涨。刚出炉的业绩预告显示，多数券商2025年业绩显著改善，券商利润整体保持增长。

6家券商业绩增速超100%

19家增速超50%

已披露业绩情况的29家券商中，6家券商增幅超过100%，19家增幅超过50%。如中信证券预计2025年归属于母公司股东的净利润300.51亿元，继续领跑；天风证券（601162.SH）预计2025年归母净利润1.25亿元-1.85亿元，扭亏为盈；国联民生（601456.SH）预计2025年实现归母净利润20.08亿元，同比增长406%；湘财股份（600095.SH）预计2025年实现归母净利润4亿元—5.5亿元，同比增长266.41%—403.81%。

行业龙头中信证券表示，2025年国内资本市场整体呈上行态势，市场交投活跃度显著提升，公司积极把握市场机遇，稳步做大客户市场规模，经纪、投资银行、自营业务等收入均实现较快增长；同时公司坚定推进国际化布局，深化跨境服务能力，叠加香港市场的良好表现，公司境外收入实现较快增长。

国泰海通预计2025年归母净利润为275.33亿元-280亿元，同比增长111%-115%。公司2025年发挥合并后的品牌优势、规模效应和互补效应，实现客户经营的“增量扩面、提质增效”，资产规模及经营业绩创历史新高。

国泰海通还发布计提资产减值的公告，2025年四季度计提资产减值损失16.3亿元，超过2024年净利润的10%。之所以如此，与国泰君安合并海通证券旗下的租赁业务有关。租赁业务的盈利模式为控制风险、保证资产质量的同时，实现利差收入扣减各项费用及计提的信用减值损失后仍能产生盈利。国泰海通根据长期应收款、应收融资租赁款的信用风险变化，计提相应的信用损失准备。Wind显示，海通证券旗下的租赁业务以海通恒信（01905.HK）为主体，当前海通恒信估值PB(MRQ)为0.33。

国投资本也公告，旗下的国投证券2025年营收基本持平，2025年归母净利润录得34.2亿元，同比增长约35%。

整体来看，招商证券非银首席分析师郑积沙测算，2025年43家上市券商扣非净利润总额有望达到2167亿元，同比增长55%。预计2025年上市券商的经纪和信用业务收入同比增速有望达到50%、43%；2025年A股IPO/再融资均大幅增长，推动投行收入同比增长约27%；预计2025年自营业务收入同比增速有望达到35%。“牛市氛围下，看好券商板块的看涨期权属性，建议坚定持有。”

但也有一些券商未能把握好牛市机遇，2025年业绩下滑。五矿资本（600390.SH）近期公告显示，旗下五矿证券2025年营收12.26亿元，同比下滑9%；实现净利润为1.34亿元，同比下滑52%。其中投行业务手续费净收入2.62亿元，同比下降约两成；资产管理业务手续费净收入3958万元，同比下降45%。这是继2024年营收利润下滑后，五矿证券业绩再次出现较大跌幅。

期货子公司为券商贡献更多利润

除了股市交易活跃带动经纪、投行和自营业务利润增长，期货市场交易同样活跃，尤其是近期股指期货、贵金属、有色等金融和商品期货交易活跃，有望成为券商业绩来源的新增长点。中国期货业协会今年1月发布的数据显示，以单边计算，2025年12月全国期货市场成交量为9.51亿手，成交额90.81万亿元，同比分别增长45.17%和58.55%。2025年全国期货市场累计成交90.74亿手，累计成交额766.25万亿元，同比分别增长17.4%和23.74%。

二级市场走势也能佐证这一点。Wind显示，2025年-2026年2月4日，券商和期货行业50多家A股上市公司中，瑞达期货（002961.SZ）、南华期货（603093.SH）涨幅分别是71%、54.8%，领跑行业。湘财股份、广发证券（000776.SZ）作为涨幅最大的两家券商，2025年全年涨幅分别为52%、35.9%，领跑券商行业但低于期货概念股。

Wind也显示，中信证券全资子公司中信期货2025年1-6月营收18.3亿元，净利润5亿元，净利润同比增长约10%；国泰君安期货2025年上半年净利润3.84亿元，同比增长近两成。

但需要注意的是，南华期货三季报显示2025年1-9月营收9.4亿元，较2024年同期的44.6亿元同比下滑近八成。行业龙头永安期货2025年1-9月营收83.5亿元，同比下滑55%。这是为何？

2025年业绩下滑并非业务出现重大风险或行业格局发生重大变化，而是会计政策的调整。中国期货业协会制定的《期货风险管理公司大宗商品风险管理业务管理规则》要求，2025年起对若干交易业务采用净额法确认收入，对期货公司营收造成较大影响，但对净利润影响不大。

券商系期货子公司合并预期走高

成交活跃、手续费收入提振的同时，监管部门也持续释放强监管信号。2026年1月，证监会就《衍生品交易监督管理办法（试行）（征求意见稿）》公开征求意见，对衍生品交易与结算、禁止交易行为、衍生品经营机构、市场基础设施、监管与法律责任等作出全面规范，有助于促进期货和衍生品市场的高质量发展、提升抗风险能力。

而且公开信息显示今年1月就有至少6家期货公司收到罚单，涉及居间业务、互联网营销、内部控制等风险和问题。1月28日，证监会广东监管局发布公告，对先锋期货广州分公司采取责令改正并暂停期货经纪业务新开户6个月的行政监管措施。后者存在互联网营销管理不到位、未建立健全并有效执行互联网营销制度，从业人员管理不到位、未建立健全并有效执行从业人员管理制度等问题。

在市场波动较大和强监管的背景下，期货公司有必要进一步提升抗风险能力。厦门证监局不久前回顾“十四五”时期厦门资本市场发展情况时表示，把“支持辖区证券期货公司实施增资扩股，拓展业务范围，推进市场化重组”作为重点工作。多家券商也加快旗下期货公司的增资事宜。

2025年12月的公告显示，东吴证券（601555.SH）将联合其他股东共同向东吴期货增资5亿元，东吴期货注册资本将从10.32亿元增至15.32亿元，其中东吴证券出资4亿元，增资后资本实力与业务发展潜力将得到改善。

另外，期货公司合并前景也值得期待。长期的发展历程中形成了同一实控人或同一地域内多家期货公司竞争的情况，加剧了行业内卷。比如在安徽，地方国资上市券商华安证券（600909.SH）、国元证券（000728.SZ）旗下均控股了华安期货（注册资本10亿元）、国元期货（注册资本9.7亿元）。另外安徽省属国企安徽省徽商集团下还有全资子公司徽商期货。而且2025年底以来徽商期货两次增资，注册资本从7.6亿元增到10.03亿元，注册资本超过华安期货、国元期货，省内期货行业竞争将更加激烈（数据来源：企查查）。

徽商期货和国元期货均为安徽省属国资企业，如果合并，注册资本将增至20亿元左右。如果3家合并，总注册资本将达30亿元，将超过光大证券旗下的光大期货（注册资本15亿元）等，极大缩小与招商证券（600999.SH）全资子公司招商期货的差距（注册资本36亿元），逼近头部期货公司的资本水平，品牌形象、资本实力和规模优势显著提升（数据来源：企查查）。

头部期货公司赴港上市

无论是合并并购，还是IPO融资，都是做大做强、提升规模优势的主要方式。在当前A股对金融机构IPO融资短期内难以大幅放开的现实情况下，港股成为期货公司融资的重要渠道。作为A股为数不多的上市期货公司，南华期货 2025年12月底港股IPO成行，募资12.03亿港元，继弘业期货之后，实现“A+H”双上市地位。

招股说明书显示，南华期货本次港股IPO募资将拨付至全资子公司横华国际金融股份有限公司，用于增强在中国香港、英国、美国及新加坡等境外公司的资本基础。

但对于另一家上市期货龙头公司永安期货来说，客观上可能承压。当前永安期货市值为223亿元，比南华期货的130亿元多了90多亿元。但在争夺“期货业A+H双上市”的竞赛中落后于南华期货。

除了股权融资，债券融资方面，Wind显示，南华期货2025年发行的“25南华C1”募资5亿元，成本低至3.28%，显著拓宽了公司的融资渠道。相比之下，永安期货上一次发行债券还是2020年发行“20永安债”，2022年到期摘牌后未再发债募资，公司融资渠道有待拓宽。

（本文已刊发于2月7日《证券市场周刊》。文中提及个股仅为举例分析，不作投资建议。）