种一棵树最好的时间是二十年前，其次是现在。

1 月 4 日，星星充电母公司万帮数字能源股份有限公司正式向港交所递交招股说明书，打响了它的第四次“上市战役”。

过去近十年来，由于新能源汽车行业的“得道”，星星充电所在的充电行业也自然也能跟着“升天”，行业不仅仅从无到有，更孕育出了百亿市值的头部企业。站在消费者的角度，如果没有在自建充电桩充满电，这些充电公司就成为了如同加油站般的生活必需品。

但是与之前三次不同的是，万帮这次上市，并没有带上“加油站”星星充电——万帮反而将星星充电转手卖出，计划“瘦身上市”。

万帮的态度也很明了：聚焦装备制造，抛弃拖累公司的充电运营业务。

但是财报却暴露了这个早在 2020 年就盈利的充电巨头的秘密：毛利下跌，陷入增收不增利；“其他收入”适时的暴增，成就了万帮漂亮的 2025。

01

三过股市而不入

万帮数字能源曾经三次试图上市，并且，这次冲击港股，也并不是万帮数字能源的第一次。

2020 年 9 月，市面上就有传闻称万帮数字能源与国泰君安签署辅导协议，计划在 A 股上市。

消息正式浮出水面则是进一个月后。 2020 年 10 月 9 日，星星充电在官网发布公告称，其母公司万帮数字能源股份有限公司拟首次公开发行人民币A股并上市，正在接受国泰君安的辅导。

彼时新能源汽车行业方兴未艾，无论是品牌知名度还是社会认可度，新能源汽车行业在当时远远无法与今日的盛况相比。当然，技术上更是“毛坯房”，现在被视为标配的冰箱沙发大彩电，也只有沙发较可能实现，更不用说成熟的智能座舱和自动驾驶系统。

当然，电池和续航自然也没有现在给力，历程焦虑依然是众多用户的痛点。也因此公共充电系统成了绝对的刚需。

彼时充电设施建设是绝对的蓝海，甚至有大把地区一片空白。星星充电作为迅速跑出的行业巨头，如果成功上市，则是给了行业一个重大利好：引入社会资本不仅能加速充电基础设施的建设，上市本身也代表着资本市场对充电行业的认可。

然而此后，星星充电上市的消息如石沉大海，再无音讯。足足三年后的 2023 年年中，才传出万帮终止 A 股筹备。

此后，在 2024 年初，包括彭博社在内的多家媒体报道万帮虑赴港 IPO。据悉，当时万帮 IPO 计划募资约 5 亿美元，寻求上市估值约 50 亿美元。公司已聘请中金、摩根大通、招银国际及国泰君安等投行参与港股 IPO 工作，目标最早于 2024 年下半年在香港上市。

当然，2024 年的新能行业也早已不是 2020 年的状态。尤其是万帮计划上市的 2024 年下半年，新能源行业拐点明显，产品竞争的焦点也逐步转向智能化。同时电池和充电技术也更新迅速，历程焦虑开始逐步成为历史。

更重要的是，这个时期全国的充电网络基本建设完善，除了部分地区的充电拥堵问题外，充电桩、站的密度几乎可以满足绝大部分出行需求。

比起四年前，星星充电更大，也更成熟。但是，这此计划赴港上市也仅仅停留在纸面——万帮并未向港交所正式递交招股书，也未获得中国证监会境外发行上市备案。

然而，就在市场认为万帮短时间内不会再有上市消息时，2024 年 10 月 25 日公司与国泰君安证券签署上市辅导协议，再次启动 A 股的 IPO 辅导工作。

有了之前的经验，万帮这次也轻车熟路。2024 年 10 月底，江苏证监局受理并办理辅导备案登记，正式确认了万帮要在 A 股 IPO。万帮当时强调，此次不存在在其他交易场所挂牌或申请上市的情况，即无同时推进如港股等其他市场 IPO。

和万帮与国泰君安的第一次合作一样，这次合作依然无疾而终。普遍三到六个月可以结束的 IPO 辅导并未完美收官，在 2025 年反而丝毫没有了万帮上市的任何进展。

直到 2026 年 1 月 4 日，万帮数字能源突然向港交所递交招股说明书。万帮这次 IPO 联席保荐人为摩根大通、招银国际，当然也少不了国泰君安国际。

如果这次 IPO 成功，万帮将最终结束长达 6 年的“上市长跑”。

02

种树的最好时机

种一棵树最好的时间是二十年前，其次是现在。

这句话也完全可以用在万帮上市这件事情上。如果万帮 2020 年成功上市，不仅可以加速整个星星充电基础设施的建设，更是给整个充电行业打了一针强心剂，并且配套充电设施的完善也能反哺新能源汽车行业的扩张。

当然，现在上市站在万帮的角度依然是正确的选择。

种树时间这句话，其出处是非洲经济女学家 Dambisa Moyo 的作品《Dead Aid》。有意思的是，《Dead Aid》这本书的探讨的核心是外界对非洲的无偿援助，并没有使非洲走出经济困境的问题。

诚然，企业的天职是盈利。无论一个行业前景如何广阔，企业没有利润，对投资人的许诺就是没烙出来的大饼。过度依赖补贴不能诞生良性健康的商业模式，企业必须要学会“造血”。

站在这个角度来看，万帮的表现算是合格。

根据招股书数据显示，2023、2024 年份全年总营收约为人民币 41.82 亿元、34.74 亿元。两个年度万帮均实现净盈利，净利润为 4.92 亿元、33.61 亿元。

相比与至今仍未能实现盈利的主机厂，万帮“卖铲子”的日子过得比这些“挖金矿”的企业好的多。

甚至早在 2020 年，万帮数字能源实控人邵丹薇就曾透露，“星星充电是到目前为止，唯一一个持续盈利的充电企业”。

并且这个成绩对比同行也可以说是可圈可点。数据显示，行业老大特来电在 2020 年 至 2022 年间连续亏损，净亏损分别为人民币 0.78 亿、 0.51 亿、 0.26 亿元。直至 2023 年，特来电才被曝出扭亏为盈。

需要注意的是，万帮 2020 年就实现盈利的含金量。

对比这次招股书，2020 年盈利的基础是星星充电依然与万帮并表。众所周知，星星充电所在的充电运营领域有着重资产、回收期长、投入与养护开销巨大的特点。而且，考虑到 2020 年前后尚处于新能源汽车爆发初期，汽车保有量小，充电桩利用率提升慢。

万帮当时的法宝是销售设备和布局私人充电桩。这“两板斧”也一直用到了现在。

私人桩方面，中国充电联盟数据，截至 2024 年 9 月万帮市占率超 90%，形成统治级优势。并且反直觉的是，全国新能源充电设备中的大头是私人桩——2025 年 6 月私人桩整体占比全国充电基础设施超 75%，且上半年充电基础设施增量由私人桩主导。

私人桩利用率高、盈利稳定，是万帮设备销售主要驱动力。并且万帮和车企深度合作，实现“随车配桩”+“私桩共享”模式。私人桩安装在小区或家庭，星星充电提供“设备+平台+服务”，形成高黏性生态。

当然万帮也在招股书中大书特书：

虽然充电桩是万帮的基本盘，但万帮逐渐将目光移到其他领域。

微电网系统相关业务在万帮的报表中的比例越来越重，从 2023 年的 7.6% 一路涨至 2025 年的 19.8%，营收规模方面也保持着高速增长。

根据弗若斯特沙利文数据，微电网系统 2024 年市场规模预计 44 亿元人民币。但是行业发展迅速，在分布式能源、岛屿、园区和偏远地区等场景使用广泛。弗若斯特沙利文预计微电网系统 2030 年市场规模可达到人民币 10,381 亿元，六年增长超 230 倍

看起来万帮的下一桶金已经找好。

03

抛弃星星，并不解决问题

当然，万帮绝不能高枕无忧。

根据财务报表显示，万帮的毛利率自 2023 年起就开始下跌。从 2023 年 33.4% 下降到 2024 年的 29.2%。

到了 2025 年前三季度，万帮的毛利率甚至降低至 24.6%。

至少目前看，万帮进入了增收不增利的怪圈。

需要注意的是，这还是剥离了星星充电的状态。

2025 年 7 月万帮数字能源将包括星星充电在内的 9 家子公司股权剥离至新成立的关联公司江苏万帮太乙科技股份有限公司。这意味着万帮数字能源正式甩掉充电运营业务，而制造业务则继续保留在公司内。

2025 年 10 月，星星充电股权变更完成，万帮数字能源正式退出股东行列，万帮太乙成为其 100% 控股股东。剥离后，“星星充电”品牌继续由万帮太乙使用和运营。

剥离的理由，万帮数字能源在招股书中明确说明，此次重组是为了精简业务、提高管理效率、资源整合，并称能源运营业务“收入微不足道”、不形成主营业务、不符合专注能源设备制造的战略方向，且会分散管理层精力。

但是即使把充电运营的累活甩开，万帮数字能源的问题依然存在，且迫在眉睫。

虽然 2023、2024 两个年度万帮给出了盈利的答卷，但是 2025 年前三个季度的财务数据却在暗示一个不那么美好的事实：收入 30.72 亿元，毛利 7.54 亿元，净利润 3.01 亿元。

而“其他收入”却为 3.19 亿元——从2024 年的同期总收入的 1.8% 暴涨至超 10%。

也就是说，没有这三个亿的其他收入，万帮去年前三季度将处于净亏损。

根据万帮提供的数据，其他收入方面，2025 前三季度对比同期产生重大变化的项目是“转让资产的收益”、“外汇差异净额”、“出售物业、厂房及设备项目的收益”，和“按公平值计入损益的金融投资”。

前两者万帮不可能天天“卖祖产”，后两者不可能时时保持盈利：外汇差额方面，由于汇率波动、收款时间差等因素，可能会导致出口外汇收入与实际到账金额存在差异，这个差异可能为正也可能为负计入损失；投资赚更不用多说，不可能稳赚不赔。

这四项相比同期突然的、完全正向的、大幅度的、巧合式的暴涨，成就了万帮 2025 年前三季度的净盈利。

种一棵树最好的时间是二十年前，其次是现在。

时间不同，行情不同，动机自然也不同。至少对于陪跑多年的投资人来说：

快到头了。