来源：中国证券报

1月8日，智谱正式在港交所挂牌上市，成为“大模型第一股”。

作为清华系AI明星公司，智谱一直是国产大模型“六小虎”中最受关注的那一只。公司不仅集结了一群清华大咖，其融资历程更是一路席卷创投圈。

在逾50家（同一集团不同投资主体分开计算）投资机构名册上，既有美团、阿里、腾讯等互联网大厂，还有君联资本、启明创投、“风投女王”徐新旗下今日资本、达晨财智等头部VC机构，多地国资基金也驻扎其中。其中，中科创星作为早期投资人，“早”到智谱公司还没成立就敲定了投资。

随着智谱上市，投资人究竟能在港股的聚光灯下兑现多少回报？谁又将成为大赢家？

中科创星：智谱未成立已敲定投资

招股书显示，智谱成立于2019年6月，由一支拥有清华大学深厚学术背景的团队创立，致力于追求通用人工智能（AGI）创新。

在众多投资智谱的机构中，中科创星的身份颇为不同——既是外部股东，也是“共同发起设立方”。据悉，中科创星早在智谱尚未成立时，就已决定投资。

近日，中科创星创始合伙人米磊接受中国证券报记者采访时表示，早在2018年底，中科创星就与智谱团队敲定了投资金额和投资方案。2019年上半年，中科创星一方面协助团队成立公司，另一方面在内部启动对智谱的投资流程，在智谱成立前便已完成项目的判断和内部决策。中科创星不仅参与发起设立智谱，还在后续融资中帮助对接华控基金等投资方。

能够提前锁定智谱团队，来自于中科创星深耕硬科技投资的长期积累。“中科创星始终聚焦投资下一代技术。”米磊表示，“2018年，我们通过行业研究，确定了自然语言处理、知识图谱是机器视觉（CV）之后，AI行业最重要的技术发展方向，由此开始在国内寻找该方向的顶尖人才。”

对于人工智能而言，2019年属于行业低谷期，AI项目融资颇具挑战。米磊坦言：“在投资智谱时，中科创星内部其实是有不同看法的。反对意见主要集中于投资金额远超常规，当时中科创星平均单个项目投资额仅在千万元左右；此外，当时智谱选择的技术应用场景暂不明确。经过激烈讨论，我们最终还是决定支持智谱团队。”

作为一家刚刚成立的公司，智谱初期的投后估值为3.75亿元。“当时来看，这个估值很高，并且应用场景不如今天的大模型那么明晰，但中科创星仍坚持作为独家投资方，给智谱投了4000万元，支持其从0到1的发展。这笔投资也是当时中科创星那只基金单笔金额最大的投资和全年单笔金额最大的投资。”米磊说。

招股书披露，2023年10月，中科创星将智谱的注册资本人民币342314元转让予上海云玡。目前，中科创星还持有智谱591.23万股，按照IPO发行价估值约为6.87亿港元。

对此，米磊坦率回应称：“2022年初，VC市场陷入寒冬，大部分LP（有限合伙人）从关注收益率转为关注回款额。天使基金生存压力加剧，投资智谱的那只基金进入退出期，因此做出该决策，平衡各方需求。”

豪华阵容加持

当下，智谱已成为中国领先的人工智能公司。根据权威机构的资料，按2024年的收入计算，智谱在中国独立通用大模型开发商中位列第一，在所有通用大模型开发商中位列第二，市场份额为6.6%。

站在智谱身后的，堪称中国创投界的“明星天团”。

据招股书披露，在IPO之前，智谱共经历了8轮融资，累计募资近84亿元，逾50家投资机构参与。投资机构可概括为互联网大厂、VC机构、国资基金等。在招股书中，君联资本、美团、启明创投三家机构被列为“资深独立投资者”。

按背景划分，智谱的投资机构有以下几类：

一是互联网大厂及产业资本，如美团（天津三快）、蚂蚁集团（上海云玡、上海飞玡）、腾讯投资、北京顺赢（雷军系）等。

二是VC/PE机构，如君联资本（君联相道、君联锦帆、社保中关村创新基金）、启明创投（启明融乾、启明融凯）、今日资本、达晨财智资本、华控基金、中科创星等。

三是国资或政府引导基金，如武清国资、海淀国资、珠海国资、浦东国资、北京国资旗下人工智能基金、大兴产业基金、成都国资等。

此外，还有中东资本——沙特阿拉伯国家石油公司（简称“沙特阿美”）旗下Prosperity7。

按照智谱IPO发行价116.20港元粗略估算，智谱IPO市值预计超511亿港元，与公司最后一轮投后估值244亿元人民币相比，涨幅接近90%。

若以“筹码大小”定义赢家，部分股东的浮盈具有想象空间。君联资本目前共计持有智谱2710.91万股，对应IPO账面市值约31.50亿港元；美团持有1721.73万股，对应IPO账面市值约20亿港元；蚂蚁集团持有1608.47万股，对应IPO账面市值约18.69亿港元；今日资本持有1134.99万股，对应IPO账面市值约13.19亿港元；启明创投持有1001.89万股，对应IPO账面市值约11.64亿港元。

当然，不同股东的入局时间和成本不同，对回报金额和倍数均有较大影响。从入局时间来看，中科创星、达晨财智、君联资本、启明创投等头部VC是在比较早期投资智谱的机构。

国资险资加码

在港股IPO里，基石投资者往往是发行定价的“压舱石”。

智谱招股书披露，本次基石投资者合计按发售价认购约29.84亿港元，对应约2568.16万股，约占全球发售股份的68.63%（假设超额配股权未行使）。这一比例不低，也意味着相当一部分筹码在智谱公开发售前就被长线资金抢先锁定。

从构成看，智谱IPO基石投资阵容并非单一资金来源，而是呈现出国资、险资、公募资管、对冲基金、产业资本等多元化的资金结构。具体包括：北京国资旗下JSC International Investment Fund SPC、泰康人寿、广发基金、高毅资产、进益资本、WT Asset Management、3W Fund、雾凇资本、凌云光等机构。

其中，机器视觉公司凌云光为科创板上市公司，也是智谱的客户之一。本次参与智谱IPO基石投资的凌云光技术国际有限公司为凌云光的全资附属公司。

此外，参与本次IPO基石投资的进益资本相关基金的资金来自清华大学教育基金会。