文｜民商财经

医药股好不容易在今年迎来了扬眉吐气的行情，但也有明星公司却依然股价低迷，例如被誉为“药中茅台”的片仔癀，2025年截至目前下跌约8.27%，同时年线上该股从2022年开始持续下跌，目前最新的股价在200元一线，较历史最高的接近500元峰值跌去了一半还多。

从公司的业绩来看，片仔癀出现了“营利增速双降”：2024年营收107.88亿元，同比增速仅为7.25%，为2016年以来最低水平；归母净利润增速6.42%亦接近2015年水平。

分析背后的原因，在多项因素综合影响下，不得不提的是“以价换量”模式失效：2023年核心产品片仔癀锭剂零售价从590元/粒提至760元/粒（创下近20年最大涨幅），但2024年肝病用药销量下滑，毛利率三年内下降13个百分点。

片仔癀业绩失速 提价策略逐渐失灵

公开的资料显示，片仔癀主要从事医药制造业、医药流通业及化妆品业务等，公司以“片仔癀”为主产品，分别有锭剂及胶囊剂两种剂型。2023年5月，片仔癀宣布将片仔癀锭剂国内市场零售价格从590元/粒上调至760元/粒，创下其近20年来最大调价幅度纪录。

然而从2024年的年报来看，其业绩增速却几乎是近十年的最低值，无论营收还是净利润皆如此，背后的主要问题还是原材料价格持续上涨，特别是重要原材料成本的上涨对利润空间造成了压缩。

公司生产的心脑血管用药主要产品为安宫牛黄丸，主要的原材料是天然牛黄。根据康美中药网数据统计，天然牛黄在2023年1月的市场价格为65万元/公斤，2025年1月的市场价格为165万元/公斤。除去天然牛黄外，公司系列产品涉及的药材主要包括麝香、牛黄、蛇胆、三七。除麝香、蛇胆需获得国家林业部门行政许可，严格按国家有关规定组织采购外，其余中药材通过市场渠道进行采购，采购价格随行就市。

从实际情况来看，麝香、牛黄及蛇胆等核心药材长期涨价，大幅挤压利润空间。公司采用“囤货模式”应对，2024年现金流净额同比下滑40%。同时，片仔癀产品库存积压问题也越来越严重，终端的动销乏力。

库存问题逐渐突显的背后还反映出的是公司系列产品的销量下滑。过去的一年，片仔癀肝病用药产品生产量同比下降0.63%至399.2万盒，销量同比下降7.63%至418.86万盒，库存量同比下降58.23%至14.1万盒；心脑血管用药生产量同比增长4.94%至96.79万盒，销量同比下降20.6%至82.97万盒，库存量同比增长91.77%。公司其他用药产品销量同步下滑，库存量同比增长141.03%。

单一产品依赖症未解 第二增长极发展乏力

从2024年年报来看，公司的单一产品依赖症未解，同时第二增长极发展乏力。实际上，片仔癀药业这几年没少花钱搞研发，2024年还推出了新产品，比如片仔癀的保健品、口服液，甚至面膜，目的为了增加盈利。

今年1月，在2025年片仔癀｜皇后品牌第三届国妆战略发布会上，片仔癀表示旗下皇后品牌将入局婴童洗护市场。现如今，其已针对皮肤容易受刺激、季节性护理（如春季舒缓、冬季保湿）等场景化特点推出了8款产品。

但是第二增长点却迟迟未能突破：一方面是在大健康领域，除了核心的医药产品外，公司还涉足化妆品、日化品及保健品等领域。去年 8 月，片仔癀发布公告，其全资子公司漳州片仔癀投资管理有限公司拟以2.54亿元收购漳州市明源香料有限公司 100% 股权。通过整合水仙药业的资源，片仔癀有望在品牌宣传、产品营销、渠道拓展等方面实现协同效应，提高双方的销售收入和市场占有率。但是，后来遭监管问询后紧急叫停。

此后的去年11月15日，片仔癀又有新动作。圆山基金以1.96亿元人民币购买了广生堂5.02%的股份，成为其战略投资人之一——片仔癀投资是圆山基金最大的有限合伙人，占股40%。但由于药物研发周期长、市场竞争激烈等原因，这也使得片仔癀的投资同样存在较大不确定性。而且近年广生堂业绩也并不理想。

另一方面在中成药市场上，片仔癀面临着来自广州医药、云南白药、华润三九和同仁堂等竞争对手的激烈竞争。这些企业在市场地位、品牌影响力和产品线等方面均表现出色，与片仔癀形成了激烈的竞争态势。

在夯实医药制造业的基础上，公司加强化妆品、日化产品及保健品、保健食品两翼。被视为第二增长曲线的化妆品业务，目前是片仔癀占比第三的业务。资料显示，片仔癀化妆品业务主要通过控股子公司片仔癀化妆品开展，其拥有“片仔癀”“皇后”“金大夫”等多个护肤、洗护品牌。片仔癀提到，通过 “产品+科研+营销+渠道”四位一体模式，着力打造珍珠霜、珍珠膏、美白祛斑膏和雪肌系列等多款单品，驱动国妆消费，推动片仔癀化妆品快速发展。

从财务数据看，片仔癀积极布局的化妆品业务出现了增长乏力。

2024年，其营业收入增长6.41%，低于公司营收整体增速。而当年化妆品业务的营业成本增长10.29%，挤压毛利率1.38个百分点。对比看2023年，该业务营业收入同比增长11.42%，为7.07亿元。再往前看的2020年，片仔癀的化妆品（日用品）业务收入已达到9.05亿元。某种程度上来年，公司的该业务呈现出了倒退的现象。